業績增速20%+,PE僅爲個位數,中國飛鶴存預期差!

2022-04-15 03:00:10

上篇文章《中國飛鶴2021年業績全面解讀:除一點存疑外,大方向繼續一枝獨秀》是對中國飛鶴業績報表全面的解讀,沒看的夥伴可以回看,幾乎報表的方方面面都講到了,完全是定量分析的客觀觀點,而今天的文章是定性主觀居多,定量+定性分析,我覺得這是作爲一個成熟投資者的入門功課吧

這篇主要講下市場存在的市場預期差和飛鶴的估值
飛鶴這幾年的業績增速都爲兩位數,但股價從去年就开始低迷了,今天稍微反彈了一些,造成這種現象的原因,我認爲主要有以下幾點,按照重要性從高到低排列:
分別有港股整體環境的影響、對嬰兒出生率下降的擔憂 、奶粉集採擔憂、業績造假擔憂這四大方面
以上四方面,我們必須得仔細研究,看看有無存在預期差,看飛鶴是否被錯殺

一、港股整體環境的影響
在影響飛鶴股價表現上,這點是排在首位的
從去年到今年,不單飛鶴,港股市場上大部分的知名公司,都難逃被腰斬的命運

從大盤指數上看:

恆生指數從去年的最高點31183.36一直下跌到今天的21518.08,下跌幅度31%,注意,這是港股最穩的指數,一年都能跌去這么多,可見是妥妥的熊市,接着往下看更刺激


恆生科技指數最高點11001.78一直下跌到今天的4320.1,下跌幅度在61%,喫驚了吧,一個指數一年也走成這樣,稍微不了解的以爲這個市場要關門大吉了,指數都這樣了,那個股方面更慘不忍睹

阿裏巴巴最高點309.4元一直下跌到今天的95.5元,下跌幅度在70%,差不多腰斬2次,丐幫幫主名不虛傳,連芒格都逃不過幫主的打狗棍法,晚節不保
丐幫二當家美團最高點460元一直下跌到今天的155.2,下跌幅度在66%,美團是下任幫主的最高呼籲者

ARE YOU OK的小米最高點35.9元一直下跌到今天的12.48元,下跌幅度在65%,雷總也是下任幫主的最有力爭奪者之一
騰訊最高點751.147元一直下跌到今天的374.4元,下跌幅度在50%,剛好腰斬,相對來講,企鵝的表現已經算很好的了,但也難逃腰斬之命
所以,在這樣的大環境下,飛鶴的暴跌當然也逃不掉
這裏存在預期差:資本市場不會一直漲,也不會一直跌,大盤回暖,飛鶴股價也能回歸正常市值,大盤如果過熱,飛鶴就能重新衝到高估區間


二、對嬰兒出生率下降的擔憂
這是我認爲飛鶴股價低迷的第二個重要點
2010年出生率仍爲11.9%,2018年僅爲10.9%,2020年僅爲8.52%,年均復合下降近3%,這意味着整個行業的需求一直在下降


出生率低導致行業在萎縮,那對於飛鶴等奶粉企業自然被就市場拋棄
這點上我認爲存在預期差,而且是很大的預期差在裏面,分別有以下幾點
1、事實上,長期以來,許多投資者都陷入了一種誤區,即在縮量或者存量的行業中,行業內的企業只能被迫面臨不增長甚至負增長的困難。
這種人雲亦雲的說法是我們投資路上的絆腳石,,尤其不適用於龍頭企業

例如,近年來,在乳品業、家電業和食品加工業中,說了好多年這些行業要衰退了
但伊利和蒙牛是否停滯不前?美的和海爾倒退了嗎?可口可樂和百事可樂在江湖上消失了嗎?答案是,並沒有。
原因也很簡單,和那些成長期行業相比,成熟期行業龍頭更大的優勢在於改善供給,減少過去的無序競爭和行業集中。只要龍頭企業充分利用規模優勢和品牌優勢,不斷拓展產品线,就能輕松強化市場份額壁壘,創造增值;同時,利用資金和技術優勢降低成本。
2、如圖,爲什么這幾年新生嬰兒下降,飛鶴的業績卻在上升?



一個很重要的因素是,目前,奶粉行業的增長在很大程度上得益於集中度的提高。2021,中國奶粉行業前三名和前十名的市場份額分別爲43.7%和82.1%,分別增加了4.1和4.8個百分點,且集中度進一步提高。
而且,在2023年,國內奶粉行業的新國標就正式實行,這就更加加速度出清小企業,頭部企業的集中度提升更加快
而飛鶴的管理層,預料到2023年將做到30%的市佔率,我認爲在新國標即將實行的背景下,實現30%市佔的概率還是很大的
3、管理層對行業的理解更加深刻,通過飛鶴和澳優兩家公司的財報發現,這次兩家公司的管理層對行業未來發展的觀點高度一致

澳優公告顯示,目前隨着集中度的提升,以及疫苗注射影響延遲生育需求的逐步釋放,以及政府鼓勵三孩政策的見效,行業或已經觸底。


無獨有偶,中國飛鶴在財報中也提及,在政策推動下,預計到2025年新生兒數量將恢復到2021年相同水平,因此預判國內嬰配粉市場將保持平穩。

也就是說,隨着國家越來越多政策的扶持,新生嬰兒出生率雖然還會下跌,但像21年那樣大幅度的下跌已經過去

4、雖然嬰幼兒奶粉這塊確實已經是存量市場,但飛鶴已經开始布局成人奶粉和兒童奶粉,在21年,這部分業務高速增長中,同比20年增速高達63.3%,


跟嬰幼兒奶粉不同的是,兒童粉和成人粉目前都是高速發展的增量市場,飛鶴管理層也明說了,從2023年起,這部分業務將是飛鶴的重心,23-28年這五年,飛鶴能做到如期淨利潤年復合增速15%左右
三、市場對奶粉集採擔憂
這個完全是杞人憂天

在這裏要說明的是,其實市場上存在中低端的嬰幼兒奶粉的品種好多,但銷量一直不好,爲什么呢?

這個我就不展开來多說了,我相信大夥中很多都是孩子的爸媽,你們比我懂!

我就隨便舉個慄子好了,房子貴,爲什么不集採?茅臺貴,爲什么不集採?寶馬奔馳貴,爲什么不集採等等

此外,讓投資者感到恐懼的是針對醫療的集採,而不是消費品。奶粉作爲嬰兒的主要日糧是必需的,但它不能與藥物相比。
四、市場對飛鶴造假的擔憂

飛鶴高達70%的毛利率,比其他的奶粉要高,是不是造假?

這個我在上一篇分析文中說了,飛鶴嬰幼兒奶粉收入佔比高達95%,而其他企業這部分佔比沒有這么高,比如澳優,毛利率也高達60%的

而且,飛鶴超高端+高端奶粉佔比高達90%,其他企業在超高端+高端佔比就遜色好多,這就導致了飛鶴的毛利率比一般的都要高點,但並沒有高到離譜
造假我是不擔憂的,但有兩點需要我們注意

1、也是上一篇分析文說的,飛鶴的其他應付款金額有點異常,需要持續跟蹤
2、飛鶴的確在壓貨
今年管理層說今年H1業績會同比微降,原因是從今年开始,公司要實施“新鮮”战略

我的理解是,說好聽點是“新鮮”战略,說不好聽的其實就是之前給渠道壓貨壓多了
用數據說話吧

21年H1,飛鶴營收115.44億,是飛鶴上市以來收入最高的一個業績,與之相反的現實狀況是,去年是我國新生嬰兒出生率最低的一個年份,如此誇張的剪刀差,除了飛鶴管理層拼命壓貨外,就真的沒有常識能解釋了




所以說啊,今年管理層說主動執行“新鮮”計劃,控制奶粉的的出貨日期,這是不得已爲之的,不過盲羊補牢總好過繼續自欺欺人的繼續壓貨

四、估值


由於去年H1壓貨壓得過猛,今年上半年的業績自然就沒法看,管理層說今年H1會同比個位數輕微負增長,如果沒記錯,今年H1將是飛鶴上市以來的首次同比負增長,屆時會不會又要被市場重錘,這個我就預測不了了

因爲管理層同時又說了,隨着“新鮮”計劃(渠道出清)的深入,今年H2又會恢復高增長,全年來看的話,會有不錯的增速,而管理層更是預期,2023-2028年年復合15%左右的增速

這個15%增速做不做得到,通過我上面分析的幾個預期差,我認爲可以,可能有些年份稍微低於15%,有些年份稍微高於15%,而且,15%正是一個消費行業正常也是最健康的增速

那么一家消費品公司,15%復合增速該給怎么樣的估值?這裏我還是給出中性和悲觀估值兩種
去年扣非利潤爲60.454億人民幣,折合港幣74.31億,今年扣非利潤增長21.2%,也就是等於90億

中性估值下,預估未來三年跟管理層說的一樣復合15%增速,PE爲15倍

則合理估值爲1026.6億市值
悲觀估值下,預估未來三年復合12%增速,PE爲12倍
則合理估值爲758.7億市值
現在飛鶴680億市值,預期差明顯!



今日操作:
昨天太忙沒有發文,昨天A股中线長线账號入了些分衆傳媒,短线账戶繼續不動,目前A股3成倉左右


港美股账號9成倉了,中長线账號不會動了,短线操作上,一直在等富途到33元以下再打算入手,富途可謂是老相好了,這2個月三進三出都盈利


今天的解讀就到這啦,不知今天文章對你有沒幫助?我是讀財報說新股,一個愛好讀財報、專職港股打新和港美A三地投資,投資風格長线爲主+短线爲輔的普通投資者,我們下期見!

相關證券:
  • 中國飛鶴(06186)
  • 伊利股份(600887)
  • 小米集團-W(01810)
  • 騰訊控股(00700)
  • 阿裏巴巴-SW(09988)
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