英偉達股價接近腰斬，但不應該在第一季度財報之前大舉押注

英偉達(NASDAQ:NVDA)的潛在投資者可能會緊張不安，因爲該公司將於5月25日公布其2023財年第一季度的業績。由於國際地緣政治風險和對全球經濟衰退的預期上升，納斯達克指數從年初至今下跌了27%以上，鑑於目前市場上的悲觀情緒，一點風吹草動都會引發股價的崩盤。

市場的大幅回調已經讓許多高質量股票的估值降至更合理的水平，比如NVDA和AMD。迄今爲止，NVDA的價格已經下跌了43%以上(AMD的降幅超過了35%)。考慮到擁有更強的增長能力，英偉達的估值反而縮水得更厲害。也正因爲如此，許多潛在投資者受到誘惑，紛紛抄底這只高增長股票。

然而我的觀點是，不應該在這個時候下賭注，在看似便宜的價格面前，英偉達未來的信號好壞參半，此時入場無異於賭大小，一方面，按非公認會計準則TTM計算，NVDA目前的市盈率約爲37倍，確實與不久前的100多倍市盈率相去甚遠。它的真實經濟或所有者的收入甚至更低，大約是32倍。展望未來，有一些增長催化劑將進一步壓低估值，例如英偉達推出了一系列新產品，以打入一個高利潤、高增長的市場，這些產品包括GeForce RTX 3050桌面GPU、GeForce RTX 3080、Nvidia AI Enterprise 1.1軟件，以及最近面向數百萬开發者推出的Nvidia Omniverse。

但從負面的角度來看，這一估值仍處於較高水平。未來還將出現幾大基本風險。芯片短缺可能會持續甚至惡化。最近加密貨幣價格的暴跌可能會對其採礦芯片的需求產生負面影響。在宏觀經濟方面，隨着美聯儲加息以對抗通脹，美元正變得更具吸引力，這可能會抑制出口，並增加出現技術性衰退的可能性。Meta、Netflix和Peloton等幾家知名公司最近都宣布暫停招聘，甚至裁員，原因要么是擴張過度，要么是需求增長低於預期。在不久的將來，這種消極的發展也很可能發生或影響NVDA。

英偉達未來積極的一面

首先從積極方面入手。其較爲合理的估值和強大的產品組合。按非美國通用會計準則TTM計算，NVDA的PE約爲37倍，按美國通用會計準則TTM計算約爲43倍。確實，相比於其他芯片股票它仍然不便宜，但考慮到與不久前超過100的峯值PE相比，它要合理得多；通常引用的會計收益並不能準確反映其真正的經濟收益能力。作爲一只積極投資於成長性資本支出的高增長股票，會計盈余嚴重扭曲了它的真實盈利能力。

簡單地將其自由現金流(FCF)和每股收益進行比較，就可以看出這種差異。多年來，FCF經常超過每股收益。FCF/EPS的轉化率一直在1以上，平均約爲145%。也就是說，由於其高增長的資本支出，低估了其每股收益能力。

NVDA:高增長的資本支出投資

理解OE（所有者收益）的關鍵是要區分增長性CAPEX和維護性CAPEX。增長性CAPEX是可選的，不應視爲成本。幾十年來，像沃倫-巴菲特這樣的投資者一直在宣傳這一概念。

在這種背景下，下圖顯示了NVDA的真實經濟收益與會計上的EPS的比較。結果顯示爲OE和EPS之間的比率。而這個比率平均爲174%。也就是說，它的真實經濟收益是其會計EPS的1.74倍，因爲它的大部分資本支出是用來促進增長的，因此不應該被視爲成本。它目前的OE與EPS的比率是132%。因此，修正增長的資本支出後，其基於所有者收益的PE "僅 "爲32倍左右。

估值更加合理，但仍然偏高

近期的回調使NVDA的估值相對於歷史估值和整體市場估值都處於一個更合理的區間。如前所述，從會計角度看，NVDA目前的估值在37倍至43倍市盈率之間，比100倍市盈率的峯值水平低了一半以上。

但即便是在調整了會計利潤與真實利潤之間的差距之後，這樣的估值無論從絕對值還是相對意義上講，仍顯得昂貴。與納斯達克100指數(Nasdaq 100)相比，它仍然相對昂貴，納斯達克100指數目前的市盈率約爲34倍(而且本身也處於歷史高位)。再與AMD(會計市盈率爲35倍)和英特爾(會計市盈率不到10倍)等同行相比，它也仍然處於明顯的溢價。

展望未來，NVDA有更多的增長催化劑。該公司正在推出一系列新產品，如遊戲領域的GeForce RTX 3050桌面GPU、GeForce RTX 3080和3070筆記本GPU。隨着它在高端遊戲市場的不斷加強，它可能會進一步擴大其利潤率並促進增長。其數據中心是另一個具有高增長潛力的領域。數據中心部門剛剛發布了Nvidia AI Enterprise 1.1軟件。鑑於產品結構向高利潤產品的這種轉變，預計毛利率將在65% GAAP至67%非GAAP之間。

英偉達未來面臨的風險

除了上面提到的高PE，英偉達還面臨的其他一些主要風險，潛在的投資者還不應該大舉押注英偉達。

宏觀經濟風險。隨着高通脹和供應鏈中斷的持續甚至加劇，在過去幾個季度裏，經濟衰退的概率大大增加。NVDA的高端和高利潤產品對這種經濟衰退特別敏感。這種擔憂已經導致Meta、Netflix和Peloton等幾家高增長的科技公司在最近幾周宣布暫停招聘，甚至裁員。這種招聘凍結和裁員可能產生二階效應，抑制對NVDA產品的需求。

加密貨幣挖礦的風險。NVDA的產品對加密貨幣採礦業務有相當大的風險。加密貨幣市場一直非常不穩定，最近幾天剛剛遭受了巨大損失，這可能會影響未來對NVDA產品的需求。正如執行副總裁兼首席財務官Colette Kress評論的那樣：“我們的GPU能夠挖掘加密貨幣，所以我們對這對我們的總體GPU需求有多大影響的可見性有限。幾乎所有桌面Nvidia Ampere架構GeForce GPU的出貨量都是輕度緩存率，以幫助將GeForce供應給遊戲玩家。加密採礦處理器的收入爲2400萬美元，這包括在OEM和其他方面。”

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