CIO Letter：港股的配置價值凸顯

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一、港股市場的配置價值

1、港股具有配置價值

港股作爲一個離岸股票市場，因其擁有的資產的多樣性而使得它在全球大類資產配置中佔有一席之地。和其他股市相比，港股擁有大量和內地股市、美國股市行業屬性不同的上市公司。尤其是在能源、互聯網科技、生物醫藥等領域。這會爲投資者提供潛在的多元化好處。

圖片來源：興業證券全球基金。

從數據上看，港股市場也和其他股市、其他資產呈現出低相關。

圖片來源：興業證券全球基金。

2、投資港股可能遇到的挑战

過去3年，對於港股投資者而言，客觀的說，挑战非常多。港股的投資面臨了多重壓力。內地監管政策，經濟下行壓力，中美關系博弈，海外流動性收縮等集中體現到港股這個離岸股票市場。由於上市公司的經濟基本和中國內地關聯度較高，流動性又受海外股市、美聯儲影響，因此，港股市場暴露的風險因子有所增多。

二、對於港股市場的未來展望

港股市場在當下，我們認爲配置價值有所提升。主要有幾個維度的考量。

1、系統性估值較低

如圖1所示，不論是全球橫向對比，還是和自身歷史對比，港股整體估值和估值分位數都已經處於較低的位置。

港股的低估值是整體性的而非結構性的。如圖2所示，港股內部各個細分指數都處於歷史較低估值水平。可能有朋友擔憂海外美債利率的提升的壓力，但是這種提升如果只是在2-3%的水平，對港股的影響較小。因爲估值較低，內在隱含的收益率可能會比較高。

2、基本面有望改善

當然，估值不應該成爲投資的首要理由。估值畢竟是一個賠率指標。賠率最終是否兌現還要看勝率。基本面是決定勝率的關鍵。

當前位置下，港股很多板塊的勝率有改善跡象。一方面，港股的盈利走勢和內地的經濟基本面高度相關。當前內地穩增長政策正在明顯發力，內地疫情也呈現消退跡象。經濟最艱難的時刻可能在過去。未來一段時間，港股上市公司的盈利有望回升。另一方面，針對特定板塊，內地的政策也在放松。最引人矚目的是互聯網科技公司。在過去一年，這一領域遭遇到行業監管的逆風，在防止資本無序擴張、反壟斷的政策約束下，整個行業的估值出現了持續的回調。當前這一局面出現了明顯的調整。4月29日中央政治局會議表示，將出臺政策支持平臺經濟健康發展，對平臺經濟的監管進入常態化階段。這預示着政策逆風可能要過去。

圖3 2022年以來對港股互聯網科技公司的監管政策轉暖

3、部分行業競爭格局改善

中國的智者老子有言，福兮禍所伏,禍兮福所倚。對於互聯網監管政策，我們也要辯證的理解。互聯網行業的監管短期給整個行業帶來了一定的逆風，但中長期來看，也推動整個行業在供給領域的變革。政策嚴格限制巨頭的擴張衝動，使得各大巨頭收縮战线，不再瘋狂擴張，而專注主業。從而實現資本开支降低，競爭性降低，尤其是跨行業的投入會減少。同時也使得行業格局清晰，行業內的競爭有所減弱；現有企業的盈利前景日益清晰，盈利平衡性更加清晰。專注主業促使主業的盈利能力大幅提升，對於股東，資本回報率都有大的提升。

互聯網企業實際上代表非常廣泛消費力量。中國未來是全球最大的消費市場。根據浙商證券的測算，未來兩年，主要的港股互聯網龍頭的盈利前景較爲樂觀。在這次疫情，我們也看到了良好的健康發展的互聯網企業對於國計民生的重要意義。

4、交易層面的拋壓可能接近尾聲

交易層面還有一些其他有利因素。港股是過去三年全球市場表現落後的市場，部分板塊也是跌幅最大的領域。很多股票跌70%、80%，甚至90%，估值可以達到10倍以內市盈率。2000年以來跌幅最大的熊市，比如納斯達克泡沫破裂，上證綜指07年泡沫破裂，以及創業板指15年泡沫破裂帶來的跌幅也大概是這個水平。

產業層面，上市公司本身在增大股票回購的力度，從股東權益的角度來看，股票回購有助於提高股東的潛在收益率。在盈利穩定的情況下，股東的資本回報率有望回升。

從機構性質佔比分類來看，根據中金公司的統計，海外資金持股佔比已經從2017年底的接近30%下降到了2022年4月的19.8%。海外機構投資者的擾動逐步降低。

與此同時，中國內地的資金總體上是逆勢流入的，國內的機構投資者對港股的信心增強。不乏一些明星基金經理表達了比較強烈的樂觀觀點，其中包括公募基金經理丘棟榮和私募股票基金經理余海峯等。內地機構投資者在港股市場的話語權逐步提升。雖然海外資金佔比下降，內地資金佔比提升需要一個過程，但從長期來看，投資者結構的調整有助於提升港股市場的穩定性。

圖片來源：興業證券全球基金。統計區間爲2017年5月1日-2022年4月30日。

三、總結

港股市場有着在中國、甚至全球具有競爭力的公司，盡管自身有其身爲離岸股票市場的弱點，但從中長期來看，港股市場仍然具有較好的配置價值。因此我們認爲，當前階段，港股市場在估值、政策、盈利等多個維度的積極因素在累積，在未來較長的一段時間內具有較強的投資性價比。

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