從判例法的視角看互聯網行業的股票投資
這幾天美國一個重大的標志性事件是北京時間6月24日晚，美國最高法院做出的讓整個美國社會頃刻陷入震動的關於美國女性墮胎權的歷史性裁決。
這個問題不展开了，主要想以這個角度爲例，談談對當下中國互聯網公司投資的一個比較新的思考角度。
衆所周知，過去近兩年以來中國互聯網行業的大環境尤其是政策監管環境發生了巨大的變化，互聯網公司的股票價格走勢也隨政策監管風向的變化而大幅波動。概括地講，從2020年11月至今年3月16日之前，國內國外投資者交易的是中國互聯網平臺公司基礎設施化的大方向，至於價值下限的邊界在哪，在沒有不同的政策變化信號之前，顯然是由更悲觀的投資者來定價，這從一些公司價格低於現金價格也能看到；3月16日之後，監管層更明確地講互聯網平臺資本監管要有紅綠燈，更強調既要又要，中國互聯網上市公司的股價並沒有隨A股在四月底創新低，短期看有不小幅度的反彈——但從更長的時間段來看，從中國互聯網股票這一大波調整之初的價格起點看，跟這波相當大的跌幅相比，股價從低點到現在的反彈也只是一個小的反彈。
如何看後面中國互聯網股票的投資前景？這裏並沒有確定的結論，但是有兩個邏輯遞進的研判思路。
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首先，3月16日之前，市場本質是針對政策大方向的趨勢投資，在股價走
勢上表現爲更悲觀的投資者來進行不斷地邊際定價，因此，盡管過去兩個多月股價有反彈，只要政策能給出一個大致定性或定量地可研判地的區間，股價往上都有或大或小的空間。
雖然前期股價有反彈，投資者並未在一個政策環境可分析的框架下研判中國互聯網公司的價值。雖然有不少投資者講3月16日劉鶴副總理講話以後國際國內投資者就比較充分地反映了政策監管趨於平和的預期，不展开論述了，對於股價反彈已經相對充分反映政策變化的觀點可從一點做爲反證，至少過去一兩周，無論看多還是看空阿裏巴巴股票的投資者，大家大多都是從市盈率高低的角度來論述的。不言而喻，這裏面隱含的假設是，大面上看，本質上市場投資者並沒有給螞蟻金服和阿裏雲有意義的市值。
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更重要的是關於投資操作的問題，怎么判斷政策給出了一個可研判的空間？這個能用事件的信號來驗證嗎？單個公司的信號事件對行業整體未來的政策大環境有多大的信號驗證意義？
對此問題，我們認爲，哪怕是單個互聯網公司的事件信號對於市場判斷整個互聯網公司的政策環境趨勢都有重要的指向意義。
打個比方，這有些像英美法系新的判例對於法律含義與指向的意義。就美國而言，對於重大的法律問題，抽象概要的法理與條文，包括憲法，並不能準確涵蓋甚至是不能指向具體的法律方向與邊界。與大陸法系的成文法不同，法的方向與精神是由判例尤其是新的判例來界定的。就像這次美國最高法院判決之後保守主義傾向的托馬斯法官解釋的那樣，1973年最高法院對女性墮胎權的判例是對美國憲法條文“錯誤”地引申。既然不同的最高法院能對憲法精神進行不同的解釋，顯然，憲法本身並不能導出法的方向，新的判例更重要。
全世界互聯網行業發展最領先的兩個國家，無論中國還是美國，互聯網行業的法律監管都是相當的成分更適合判例界定法律方向的原理。
首先，互聯網行業技術與商業模式交融演進的力量與速度很大，甚至會有非线性地變化，行業變化走在法律演進的前面，沒有人能充分預知行業幾年後的狀況和核心問題、核心矛盾，抽象的成文法條文並不能決定判案的方向，也不見得能成爲後面判斷趨勢方向的指引。
其次，還有定量的問題。就像假定沒有某類牌照的汽車載客進入北京金融街會有限制，那紅綠燈具體怎么界定，打個比方，是晚上10：00之後——早上7：00之前可以，還是只要載有在金融街工作的人就隨時可以，或者其它具體的規則，顯然情況是各不相同的，量的差異也很有可能關系到可投資或不值得投資的重要分別。政策規定，從操作層面，也是更可以或者說也需要通過一個一個的具體判例來明確。
假定美國公民的一些重要法律權利的走向可以用股票價格的走勢來反映和體現，股票價格怎么走，無非還是基本面分析+基於人性的市場行爲金融學分析。
基本面首先看美國最高法院現在和未來具有保守主義傾向的法官佔比，目前保守主義派大法官已經有6位，這一點民主黨去年不尋常的做法也顯示了民主黨對未來的預期——民主黨去年推動最高法院一位高齡的自由主義傾向的大法官退休，以免出現以前在共和黨政府期間自由主義傾向的大法官去世的窘境。
按行爲金融學的分析，如果基本面指向了一個比較可能的大趨勢，既然第一個重要的事件驗證信號能落地，後面市場的交易價格就不會僅停留在第一個事件所對應的新的基本面的價格上。按最高法院托馬斯大法官的說法，這次新判例推翻了針對1973年女性墮胎的判例，那么，如今這個裁決的法律邏輯，也可以用來推翻1965年以來最高法院的三項重要權利的裁決——包括同性婚姻受憲法保護的裁決。這樣的話，如果有股票交易，更可能趨勢的交易者會成爲邊際定價者，其股票價格會交易到第一個事件與後面事件發生所對應的價格之間的某個中間價格。當然，階段性的中間價格在哪，跟市場情緒、資金面等市場的微觀交易結構的諸多因素相關。
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