【IPO價值觀】虧損與競爭雙雙加劇 得一微IPO前股東紛紛大額套現

集微網消息 得益於主要股東大力支持下，國內存儲企業得一微獲得快速發展，該公司於近日向科創板遞交IPO申請並已獲受理。

在《三年半虧損近5億元 得一微靠外部“輸血”維持經營》一文中，筆者指出，盡管得一微營收規模快速增長，但其淨利潤連年虧損，三年半累計虧損近5億元，其經營性現金流也持續爲負，公司只能依賴於外部“輸血”維持生計。

當前，存儲市場正處於下行周期，NAND Flash產品面臨量價齊跌，這無疑給了存儲企業“當頭一棒”，存貨高企的得一微也不例外，這或許會讓其陷入長期虧損的泥潭中。由於對公司長遠發展缺乏信心，得一微多個股東在IPO前夕紛紛套現，這將給公司上市之路帶來諸多不確定性。

競爭對手身兼股東和大客戶

目前，得一微主要採用經銷爲主、直銷爲輔的銷售模式，其前五大客戶也主要爲經銷商客戶。報告期內，公司對前五大客戶銷售收入合計佔當期營業收入的比例分別爲70.26%、56.05%、65.26%和 70.49%，客戶集中度相對較高。

值得提及的是，得一微的前五大客戶還存在一些異常情況。其中，深圳市江波龍電子股份有限公司（簡稱：江波龍）不僅是其前五大客戶，還是其主要競爭對手。

資料顯示，江波龍主要從事FLASH及DRAM存儲器的研發、設計和銷售。2021年，得一微向江波龍出售存儲控制芯片等產品作爲其原材料，銷售金額爲3891.75萬元，佔比爲5.22%，是其第四大客戶。

然而，令人感到詫異的是，得一微在招股書中披露其主要競爭對手的類型及代表性企業的基本情況，江波龍位列其中。招股書顯示，江波龍通過全資子公司西藏遠識持有得一微2.79%股份，是其目前的第五大股東。

可見，江波龍不僅是得一微的前五大客戶，同時是其主要競爭對手。那么，得一微爲何會與競爭對手展开合作？而雙方之間是否存在利益輸送問題？

除了江波龍之外，卓文香港、泰科源控股同樣身兼股東以及主要客戶的職責。據悉，卓文香港持有足爲上海 60.00%股權，足爲上海持有得一微0.39%股份。

報告期內，得一微向卓文香港銷售產品金額分別爲1855.68萬元、5283.24萬元、17529.36萬元、13688.83萬元，佔比分別爲14.74%、25.53%、23.52%、29.04%，除了2019年是第三大客戶外，2020年以來都是得一微第一大客戶。

而泰科源資本持有得一微0.44%股份，泰科源資本與泰科源控股屬於同一控制下的關聯主體。2020年，得一微向泰科源控股銷售金額爲1986.62萬元，佔比爲9.60%，是其當年的第三大客戶。

此外，得一微全資子公司浙江得一持有麗水山容20.40%財產份額，麗水山容持有綿存科技8.77%股權及浙江天極集成電路技術有限公司9.09%股權。其中，得一微於2021年向綿存科技銷售產品金額爲3891.75萬元，佔比爲5.03%，是其當年的第五大股東。

對於多家前五大客戶是關聯方的情況，業內質疑雙方之間的交易是否存在利益輸送問題？交易定價是否合理？又是否有“粉飾業績”的情況？這仍需得一微的合理解釋。

存貨高增，虧損或加劇

依賴於關聯交易，得一微營收規模快速增加，其也不斷擴大產量，但產品銷量並未跟上擴產速度，導致其產品產銷率出現下滑。

報告期內，得一微存儲控制芯片的產銷率分別爲83.38%、88.71%、85.11%、69.30%，於2020年开始下跌，且今年上半年大幅度下降。而存儲器產品的產銷率也從2021年的94.86%下跌至2022年上半年的83.92%。

兩大核心產品產銷率出現大幅度下滑，導致其存貨規模劇增。

報告期各期末，得一微存貨账面價值分別爲2,542.32萬元、12,355.53萬元、41,459.23萬元和52,436.46萬元，佔流動資產比例分別爲20.61%、27.31%、41.55%、51.93%，存貨余額及佔比流動資產比重逐年上升。

然而，其存貨周轉率卻快速下降。報告期內，得一微存貨周轉率分別爲4.95、2.56、2.25、1.73；而同期行業可比公司的平均存貨周轉率爲2.54、2.55、2.67、2.17，相對穩定。

某種程度上，得一微存貨周轉率下降意味着企業的庫存商品出現滯銷。而較大的存貨規模將會對其流動資金產生一定壓力，且可能導致存貨跌價準備上升，一定程度上會影響公司經營業績及運營效率。

值得提及的是，當前，NAND Flash市場處於下行周期，產品出現量價齊跌的情況。據TrendForce數據顯示，由於PC、智能手機出貨量下降，而消費端需求疲軟，今年三季度NAND Flash價格跌幅擴大至18.3%，整個三季度，NAND Flash產業實現營收約137.1億美元，環比衰退幅度高達24.3%。

而四季度NAND Flash產品跌價壓力仍在，預計合約價將跌幅加重至20-25%，包括得一微在內的廠商將面臨量價齊跌的窘境，其經營業績將會受到非常大的衝擊。

目前，國際大廠都在減產，且大幅度降價以清理庫存。相較於三星電子、美光科技、SK 海力士等國際知名存儲企業，得一微在資金規模、品牌認可度、技術實力等方面均存在一定差距，隨着市場競爭加劇，其勢必會面臨着產品利潤空間被壓縮和客戶流失的局面。

同時，其持續增長的存貨也存在貶值的情況。今年上半年，得一微存貨減值損失爲2466.76萬元，隨着下半年存儲市場進一步惡化，其存貨減值損失將會更大，而其淨利潤虧損也將會進一步加劇。

老股東紛紛套現

或許是不看好公司的發展前景，得一微在衝刺上市前出現接連大額“套現”的情況。

據了解，2017 年 11 月，得一微成立於2017 年 11 月，隨後收購了同樣從事存儲控制芯片業務的深圳硅格和深圳立而鼎，後者投資方包括中小企業基金、TCL基金等。

隨後，得一微开始融資，以緩解公司正常經營的資金壓力。其股東數量從最初1位原始股東名單發展到64位的龐大隊伍，資本變現前夕，有人买票上車，也有人提前變現離場。

2020 年 2 月，得一微獲耀途等機構投資約1.57億元，之後半年，其獲三輪約2.3億元融資；2020年10月，得一微再次獲近3億元融資，這一輪老股東上海享趣和屹唐華創分別套現了967.35萬元和3500萬元.

又過了一個月，其老股東西藏遠識（江波龍全資子公司）套現4040.15萬元，2021年6月，西藏遠識又以50.94元/股的價格套現了4500萬元。

另外，EpoStar於2020年2月入股得一微，同年12月便套現1851.03萬元，並於2021年2月再次套現3133.19萬元。

此外，得一微的股權轉讓還十分蹊蹺。其第一大股東致存微在2021年2月23日發生過一次股權轉讓，在此過程中致存微可謂是高买低賣大秀“韭菜”操作。

2021年2月23日，致存微先作爲受讓方以527.07萬元受讓EpoStar 20.02萬元注冊資本，受讓價格爲26.33元/注冊資本。同時，致存微又作爲出讓方，以106.12萬元將得一微33.25萬元的注冊資本轉讓給了深圳翊飛，轉讓價格只有3.19元/注冊資本，不到其受讓價格26.33元/注冊資本的1/8。這波操作中，致存微高买低賣，價差超過7倍。

據了解，深圳翊飛全稱是深圳市翊飛投資企業（有限合夥），並非得一微的員工持股平臺。天眼查顯示，深圳翊飛成立於2021年1月，也就是說，該公司僅成立1個月，便低價受讓致存微股權，而這次交易是否公允，仍需得一微解釋說明。

整體來看，得一微營收規模快速增長，得益於主要股東的貢獻，但公司競爭力較弱，只能低價促銷，導致公司出現連年虧損。在次背景下，原始股東在IPO前夕紛紛套現，容易被市場解讀爲對上市後得一微的股價和長遠發展缺乏信心。