美銀行破產危機：還藏着多少大雷？

硅谷銀行48小時火速倒閉，引發全球市場大面積恐慌。在今日亞洲金融市場开盤之前，美聯儲終究還是出手兜底了，極度悲觀的市場情緒得以暫時緩和。

美元指數再度大跌0.7%，現價已經跌破104關口。美債市場，2年期國債收益率大幅下行23BP，現價4.39%，較3月8日創下的5.08%大幅回撤69個基點。10年期國債收益率也從4%上方回撤至3.7%左右。

股票市場，美股期貨亞盤期間有所反彈。A股市場，滬指大漲1.2%，深證成指上漲0.55%。港股表現更爲明顯，恆生指數大漲2%，恆生科技指數大漲3%。

如何看待美聯儲的出手？硅谷銀行事件會影響接下來的加息節奏嗎？

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今日早間，美聯儲，美國財政部，美國聯邦存款保險公司發布聯合聲明表示：從3月13日周一开始，儲戶可以支取他們所有的資金。與硅谷銀行破產有關的任何損失都不會由納稅人承擔納稅人不會承擔任何損失。任何虧空都將通過對銀行系統其他部分徵稅來填補，但股東和某些無擔保債券持有人將不會受到保護。

聲明還表示，另一家面臨流動性危機的銀行Signature Bank也已經被紐約金融服務局接管，所有存款人都將得到全額補償。

此外，美聯儲還推出了新的銀行融資工具——BTFP，允許銀行通過抵押美國國債、抵押貸款支持債券和其他債務作爲抵押品，從美聯儲獲得最多一年的流動性支持。該工具有幾個細節值得注意：

工具規模高達250億美元；

抵押品除了美國國債，還包括其它高級別評級債券；

抵押品估價是票面價值（這意味着銀行出現流動性危機的時候，可以選擇不賣出浮虧的債券資產，去美聯儲進行BTFP融資）；

費率爲1年期隔夜指數掉期利率加10個基點。

美聯儲一邊兜底硅谷、Signature Bank兩家銀行給儲戶帶來的損失，阻斷擠兌風險蔓延到其他銀行。一邊推出BTFP工具，防範更多銀行出現硅谷銀行一樣的流動性危機。

出手之後，金融市場重新定價美聯儲未來的貨幣政策路徑。據CME美聯儲觀察工具最新顯示，3月加息25個基點的概率攀升至95.2%，按兵不動的加息概率爲4.8%，而加息50個概率已經降低至0，而出手之前的概率分別爲59.8%、0%、40.2%。

另外終端利率預期也從上周三時在9月達到的5.7%暴跌至在6月達到5.11%，同時市場對年底美聯儲降息的預期正在飆升。

高盛更爲激進，表示鑑於銀行系統壓力，預計美聯儲在下次3月22日的會議上不會加息。

怎么看？

在我看來，硅谷銀行出事之後，美聯儲貨幣政策目標可能不能只盯着通脹與經濟增長，還要兼顧整個金融系統的穩定運行。

不管2月通脹數據是否超預期，加息25個基點也將會是絕大概率事件。但我覺得又不會出現高盛所言的不加息，因爲高通脹這個頑疾並沒有得到很好控制，貿然暫停加息將不利於美聯儲決心控通脹的信譽以及經濟增長。其實，去年英國養老金暴雷的時候，英國央行一邊購債放水，一邊加息控通脹。

02

美聯儲推出的BTFP只是臨時性提供流動性的工具，並不能真正解決中小銀行當前所面臨的巨大困境。

當前，美國商業銀行持有的超額準備金超過3萬億美元，看總量極爲充裕，但內部結構極爲不均衡，暗藏着巨大風險。據美國聯邦存款保險公司數據，86%的超額準備金由1%的美國銀行。其中，四大行就佔到其中的40%。而數千家中小銀行的準備金處於很多年以來低位水平上。

硅谷銀行火速倒閉後，美聯儲火速出手兜底，但對廣大儲戶仍然會有很強的衝擊力。雖然短期來看很難再次發生集中擠兌事件，但對於儲戶而言，爲了安全起見，把資金陸續轉出小銀行，仍然是明智之舉。站在他們的角度考慮，美聯儲可以拯救一家兩家，但不代表着可以兜底未來中小銀行再度暴雷的所有風險。

其次，當前短期國債利率或貨幣市場基金收益率普遍大幅高於銀行儲蓄存款利率。這也驅使着人們將銀行的資金轉出來投入到更高更安全的品種上去。據國金證券統計，羅素3000成分股的236家銀行中，已有25家中小型銀行存款較去年同比下滑超過10%，其中4家已超過20%。

中小銀行面臨儲蓄流失並不會戛然而止，準備金還將更爲緊張。爲了補充流動性，銀行們可以去聯邦基金貨幣市場借貸，去美聯儲貼現窗口去拿錢，去BTFP融資。不過，短期利率仍然偏高，而資產投資持續浮虧，現金流一直告負，經營壓力和風險還是很大的。類似硅谷銀行的倒閉暴雷並不會就此結束。在美聯儲高利率大背景下，這是資產期限錯配追求收益下的必然。

除了銀行，資產期限錯配還普遍存在養老金、貨幣市場基金、債券基金等非銀機構當中。過去很多年，不管是遇到經濟衰退，還是金融市場出現問題，還是債務、疫情危機，美元一放了之，且屢試不爽。幾乎所有的機構、基金都會採取“短借买長”，持續加槓杆來獲取更大回報。但惡性通脹打破了最近40年的遊戲，現在包括央行自身在內的機構都面臨短端利率高於長端利率的巨大壓力，資產價格面臨嚴重浮虧，且現金流爲負的惡化狀況。

央行不會破產。商業銀行不一定，養老金、貨幣基金、債券基金就更說不準了。去年10月，“迷你預算”導致英債利率短期大幅上漲，最終引爆英國養老金危機。在英國央行兜底購債之後，得以平息，但養老金最終還是損失了1250億-1500億英鎊。

美國亦是養老金大國，DB型佔比高達30%以上。而DB型大多採用的是LDI負債驅動投資策略，配置大多以債券爲主，對於利率非常敏感。當利率大漲，資產組合價值縮水，是有可能觸發追加保證金的要求。沒有更多的流動性支持，就會陷入拋售資產來滿足條件，陷入惡性循環之中。

硅谷事件之後，垃圾債信用利差走闊，違約風險愈發凸顯。2020-2021年，美國垃圾債企業發行債券融資額均超過4300億美元，而在2008年次貸危機之前幾乎不超過1500億美元。隨着08年後的幾輪QE，利率逐步走低，垃圾債發行規模膨脹，在2013年也達到了3000億美元。

去年前5月，垃圾債企業總融資規模僅僅560億美元，比一年前下降了75%以上，而5月的債券發行額更是僅爲22億美元。而這些企業包括AMC、美航空集團、嘉年華公司，約佔美國3000家最大上市公司的1/5，債務總額高達9000億美元。

垃圾債在美國一共有3萬億美元的規模，疊加對衝基金以數倍槓杆打包處理轉賣，其資產規模是無比巨大的。隨着美聯儲利率的進一步上升，僵屍企業面臨企業債務“滾續”問題，面臨愈來愈大的債券違約風險。

03

硅谷銀行火速倒閉，提醒了金融市場——在高利率背景下，市場脆弱性會逐漸顯現。前有英國養老金暴雷、瑞士信貸風波、黑石集團遭遇擠兌及債券違約，再到硅谷銀行倒閉，這已經不是偶然的獨立事件。而這幾乎是創40年最快速度加息下的必然。

過去歲月靜好，遇到什么問題，放水便是。但現在不一樣了。通脹頂在高位，且在短時間內無法很快回歸到均值水平，長短期利率持續倒掛，美聯儲無法很快暫停加息並降息。但習慣了低利率環境的金融市場以及規模龐大的債務，不能及時等來雨露沁潤，各種地雷就會陸續上演。

天下沒有永遠免費的午餐，於國於民，於金融市場亦是如此。（全文完）

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