既要又要還要！碧桂園、楊惠妍離淨利“翻身仗”遠么？

深度 獨立 穿透

拐點賽點已顯，行穩致遠終有時！

作者：徐勇

編輯：李歡

風品：令煜

來源：首財——首條財經研究院

房企大起大落，讓不少投資者重識美林時钟。

4月6日晚，據香港聯交所宣告，由4月13日上午9時起，新力控股上市地位將予以取消。這是債務危機後，第一家被強制退市的房企。

與此同時，藍光發展也發布風險提示，股價首次低於1元/股，若連續20個交易日低於人民幣1元，可能被上交所終止上市交易。

一石千層浪。甚至有專家呼籲，要防範債務危機演變爲股票危機。

不算多誇言。相比昔日的規模秀肌，如何活下去、活得更好些已是一個關鍵命題。乍暖還寒，意味着行業仍在洗牌期，市場復蘇更需要一個較長過程。

即使行業巨頭，也應有較強同感。4月4日，碧桂園披露3月未經審核銷售數據。歸屬本公司股東權益的合同銷售金額約250.1億元，同比下滑16.94%，環比增長0.64%；歸屬本公司股東權益的合同銷售建築面積約302萬平方米，同比下滑21.96%，環比下滑8.76%。

2023年Q1分別約爲718.7億元、939萬平方米，同比下滑27.57%、27.60%。

整體看，進入2023年的碧桂園仍在爬坡盤整的較勁期。這對剛剛走上帥臺的楊惠妍而言，無疑是一個挑战。新人新周期，碧桂園這艘巨艦將駛向何方？

1

淨利十年首虧巨虧 警惕短債壓力 

頭部成色咋樣？

“一哥”業績承壓已久。

3月30日，碧桂園發布2022年業績報：營收4303.7億元，同比下滑17.7%；歸母淨利-60.52億元，同比大降122.58%。

營利雙降，尤其超60億的虧損，是近十年來的巨虧，也是首虧，着實讓市場有些始料未及。

同日，萬科A、保利發展披露年報：前者營收5,038.4億元、歸母淨利226.18億元，後者營收2811.08億，歸母淨利潤183.47億元。

不禁疑問，同處第一梯隊，曾經的規模一哥碧桂園爲啥虧的怎么慘？頻頻喊出活下去、黑鐵論的萬科反而營利雙增、逆襲坐上一哥之位。

回顧發展歷程，2022年成爲清晰拐點。

曾幾何時，碧桂園一度通過“456模式”，贏得“宇宙第一房企”稱號。所謂“456模式”即拿地4個月开盤，5個月資金回籠，6個月資金再周轉。換言之，該模式核心要義是高周轉高槓杆，快速拿地，快速回款，快速开發。

悟得真諦後，碧桂園迅速壯大。過去十年總營業額最高曾達5230.64億元（2021年），歸母淨利潤最高曾達395.50億元（2019年）。

然而，隨着房市調控趨緊、三條紅线等去槓杆政策落地，高周轉模式开始難以爲繼。

2019年至2022年，碧桂園總營業額爲4859.08億元、4628.56億元、5230.64億元、4303.71億元；同期歸母淨利爲395.50億元、350.22億元、267.97億元、-60.52億元。

不難發現，規模雖有起伏，還是保住了一线體面。相比之下，淨利下滑幅度驚人，2022年的60.52億元虧損，相比2019年落差超450億。盈利能力的衰退足夠扎眼。

著名的冰激凌理論告訴我們，寒冬往往更考驗企業價值成色。沒有表現出應有的頭部抗風險力、頭部發展質量，碧桂園還需從自身內部找找原因。

2022年，碧桂園共實現權益合同銷售額3574.7億元，權益回款金額約3324.8億元，權益銷售回款率93%，連續7年達到90%以上。此外，易居房企2022年銷售榜顯示，無論全口徑金額，還是權益金額，碧桂園都高居行業第一。

總去化率雖只有65%，可在交付違約和消費預期調整的大背景下，這個數據並不算低。

據CRIC數據，保利置業2022年去化率僅爲38.6%。

去化率更高卻遭遇巨虧，主要源於毛利率低，全年僅7.64%，遠低於保利發展同期的20.01%。

毛利率爲啥這么低？據時代財經，碧桂園宣布曾於去年11月26日至12月25日舉行過爲期一月的“現房節”。最低75折優惠促銷，範圍覆蓋全國30個省與自治區，268個城市的1000多個樓盤現房。部分樓盤甚至還推出10%首付、买房送家具、憑微信步數抽獎等活動。

甘愿犧牲利潤換取銷量，也有急迫與無奈。

截至2022年底，碧桂園資產負債率爲82.25%，可喜下降值得肯定。

然細觀總負債中包括了1.23萬億流動負債，其中短期債務超萬億、佔據了債務大頭。

包括937.98億元短期債項、9457.90億元的其他短期負債，以及1916.21億的應付账款。而同期，碧桂園账面現金及現金等價物合計只有1475.50億元，債務償付方面明顯承壓。

另一方面，流動性是保交付的基礎保障。碧桂園項目多集中於三、四线城市。若受流動性緊張影響，碧桂園無法按時履約，一系列的衍生風險或是企業無法承受的。

顯然，碧桂園的業績變臉，也是在爲多年積弊买單，行業寒冬只是加速了危機暴露。

2

去化四大阻點

 “既要又要還要”容易么？

新周期新挑战，需要當家人拿出新智慧。

3月1日，楊國強辭去碧桂園董事局主席及執行董事職務，其女楊惠妍接任。

對此，有輿論認爲，楊惠妍走到臺前是必然之事，尤其行業洗牌後期，曙光來臨之際新帥能帶來新期待。

3月30日，借着業績說明會契機，楊惠妍闡述了碧桂園今後三到五年的战略，至少從藍圖構想看，沒有辜負上述輿論期許。

楊惠妍坦言，外部環境和宏觀環境會持續變化，但房地產行業仍將是經濟支柱。未來三到五年，碧桂園的主要战略是行穩致遠。公司將在地產布局、核心競爭力以及第二增長曲线上下功夫。

地產布局方面，將推動土儲結構平衡。楊惠妍認爲，此前土地儲備多聚焦三、四线城市，未來無論土儲還是產品，三、四线城市和一、二线市場的目標是“50:50”。

同時，積極修復公司“三張表”，希望能用最小代價獲取資產的最大價值。強調碧桂園將回歸到商業最基礎邏輯，全力塑造好產品力與成本力。楊惠妍稱，碧桂園要用三到五年時間打造產品力，首先在一、二线城市推出產品。

至於第二增長曲线，科技建造體系被給予厚望。在楊惠妍看來，科技建造具有成本最優，效率最好，質量更有保證的優點。一旦做成將成非常有競爭壁壘的業務。

在首財君看來，碧桂園的行穩致遠战略可歸納：平衡、重塑、新增。比如地產布局和公司的三張表平衡，關乎企業能否平穩運營。盡管碧桂園銷售端斬獲第一、負債端降至五年來最低，但面對十年首虧巨虧，超低毛利率代價亦肉眼可見。

產品力和成本力的重塑，則關乎企業能否保持競爭力，房住不炒的總基調下要求房企必須重視產品質量，這是發展根基。將代管代建業務視作突破口，科技建造作第二增長曲线，有助碧桂園重塑產品力和成本力，爲公司注入新增動力。

平心而論，楊惠妍擘畫的發展藍圖符合碧桂園經營實際、也符合行業的質量發展大勢。但理想終究是理想，再宏大的敘事也需細微處开篇。這種既要又要還要，注定了挑战難度同樣不小。

首先，去化就是一個急迫考題。

業績說明會上，碧桂園常務副總裁程光煜表示：“碧桂園目前土儲大概9500億，這部分的土儲按照目標市場來看大概是6：4开的情況，接近四成是面向一二线市場，大概接近六成是面向三四线市場。”

對於現金流爲命脈的房企來說，盤活去化是一切重啓的开始，可談何容易。

一方面，競品同行提升了營銷力度，現房去庫存陷入激烈競爭。CRIC監測顯示，2023年房企“早春置業季”銷售較2022年提前1個月。比如雅居樂在華東區域的“春季置業季”便較去年提前17天。時代中國、富力、旭輝等也舉辦了不同範圍的“現房節”。

由此再看开文碧桂園一季度的銷售額同比下滑，也就不足奇了。

一方面，自身後勁也不佔優。現房銷售的同等條件下，價格無疑是大殺器。那么，毛利率已降至個位數的碧桂園還有多少騰挪空間？

一方面，行業壓力肉眼可見。據CRIC數據，截至2月底，三、四线代表城市出清周期依然高達21個月。由此可見，碧桂園2023年去化壓力依舊不小。

再一方面，往期一些自身產品瑕疵也是一大阻礙。艾普思大數據顯示，2022年碧桂園的投訴量高達1702起，位列行業第一，同比增速達61%。其中，關於碧桂園滲漏、开裂、物業及配套服務等投訴量分別爲236起、119起、492起。

瀏覽人民網領導留言板，質量投訴也是一個話題熱點。

如2023年2月24日，有消費者表示，自己購买福州市永泰縣碧桂園麓府一號樓1401單元，裝修過程中發現承重牆，承重量存在重大安全隱患，現在不敢住，多次根开發商溝通不予解決。

另一消費者投訴稱，自己是寧夏銀川市金鳳區碧桂園天匯裏的業主。該小區從2021年5月交工到現在，下水管道不通暢，化池不合規，不達標導致反臭反水。整個小區業主苦不堪言。業主多次投訴，結果都是石沉大海，沒人解決問題。馬上兩年質保期就過去了，夏天又來到了，我們業主苦不堪言，很是遭罪。

（上述投訴均已經過平臺審核）

一邊是行業庫存壓力、競對降價內卷，一邊往期項目積弊、投訴煩惱、自身毛利率單薄，碧桂園的平衡、重塑可謂負重前行、又時不我待。

3

新增曲线何時成型 

800億食言了么？

如果說提升去化率、修復產品力有助碧桂園夯實基本盤、走出傳統業務困境，讓企業行穩；那么第二曲线的盡快成型、發力，便決定企業能走多遠、有多少成長可能性。

目前看，碧桂園寄予厚望的科技建造尚未形成氣候。

業績說明會上，執行總裁莫斌直言，公司科技建造尚需機器人產品量產。建築機器人已有30多款進入初試階段，後續還需迭代優化，進入中試，最後量產。“一旦進入中試和量產，科技建造對我們的主營業務的發展會起到如虎添翼的作用。”

只是何時達成，其未給出時間表。

在建築機器人研發上，碧桂園確實付出了心血。

2018年7月，碧桂園成立了用來开展建築機器人業務的平臺博智林。彼時，楊國強曾豪言，碧桂園計劃五年內在機器人領域投入800億元。將機器人更廣泛運用到建築業、社區服務、生活起居等各類場景當中。

目前，博智林所獲授權的發明專利數量已超1000項，相關機器人技術也已在國家科技成果鑑定中獲得6項國際領先的綜合評價。此外，部分建築機器人在系統指揮下完成了多機協同施工。

然而，作爲一個新興前沿領域，機器人研發始終是條燒錢的道路。千言萬語，不如白銀一片。

梳理財報，除了2019年機器人業務的研發費用約19.7億元外，近幾年並未對外直接披露機器人方面投入。

即使從近三年的整體研發看，2020年至2022年研發費分別爲26.49億元、33.08億元、21.64億元。兜兜轉轉四年，離楊國強的800億相差甚遠，是否食言呢？

建築機器人有助企業降本增效，但有建築工程師錢強曾向《正經社》表示，碧桂園的機器人只能做一些刷牆、平整地面等方面的基礎工作，工地上的很多場景都無法覆蓋。感覺碧桂園機器人更多像一個自動化機械，這和其他行業的機械人已經能實現智能化、數字化相比，相差不少。

雖是一家之言，或有偏頗片面處，但也給碧桂園、楊惠妍敲了一個警钟。

欲戴王冠必承其重，面對外部寒冬洗牌，自身又遇十年首虧、帥位變陣，外界不乏觀望之態。

面對平衡、重塑、新增的質量奔赴、行穩致遠重任，碧桂園、楊惠妍必須與時間賽跑、與創新效率、變革精準性賽跑。

4

最難熬的時段已過  

翻身仗還有多遠？

必須更快些了。

目前，地產已度過築底階段，正處弱復蘇階段。曙光拐點初現，更突顯上述賽跑的價值性。

諸葛數據研究中心監測數據顯示，2023年一季度重點監測的30城新房銷售面積爲3910.53萬平方米，同比上升9.09%，較2022年第四季度環比上升10.93%。在2、3月成交持續發力的帶動下，整體成交規模趕超去年同期。

且三、四线城市漲幅居首。四线城市銷售面積爲934.62萬平方米，同比上升23.49%。遠高於一线城市的3.44%、二线城市的5.93%。對於碧桂園，這無疑是一針強心劑。

另一廂，碧桂園自身也在加快布局調整，並取得不錯成效。據悉，2021年碧桂園新增土儲面積有85%位於三四线城市，2022年該比例已降至47%。

同時，雖然淨利潤大跌，但一些核心數據也露出改善喜色：

如負債率下滑、淨借貸比降至40%，財務結構持續優化；全年權益銷售額達3574.7億元的，交付近70萬套房屋，銷售量、交付量均高居行業榜首，账面現金余額1475.5億，經營性淨現金流爲356.2億元。

這些數據的優化，意味着碧桂園有战略蓄力的一面，跌入至暗的同時也熬過了最難時刻。疊加2023年的市場回暖、政策加持，業績反轉也未可知。

下墜越猛，也意味着反彈空間越大。

長遠看，結合楊惠妍的上述發言，碧桂園這只房企巨艦正在經歷巨變，由內而外的試圖融入行業質量新周期，努力與粗放槓杆劃清界限跟上穩優新趨勢。這是難能可貴的，也是必須必然的。

只是，市場翻雲覆雨、轉型升級更如烹小鮮、遠非一蹴而就。能否真正如愿，仍考驗知行合一、上下一體、實操高效力、轉型決絕度、战略科學性。

2023年，碧桂園、楊惠妍能打出一個淨利“翻身仗”么？離行穩致遠又有多遠？

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