注意力驅動的交易導致回報不佳

行為金融領域已經產生了大量關於個人投資者表現不佳的證據，導致他們被稱為幼稚或“愚蠢的錢”。例如，Brad Barber 和 Terrance Odean 對散戶投資者進行了一系列研究，包括《交易對您的財富有害：個人投資者的普通股投資業績》和《太多廚師破壞利潤：投資俱樂部業績》，證明股票平均而言，購買的個人投資者往往表現不佳，而他們賣出的投資者則繼續跑贏大盤——平均而言，他們是撲克桌上眾所周知的傻瓜，他們不知道自己是傻瓜。

還有大量證據表明，散戶投資者的情緒會扭曲對證券的需求，進而導致價格偏離其基本面。研究還發現，個人投資者是引人注目的股票的淨買家，因此會導致同期的正價格壓力，從而降低未來回報。另一方面，機構投資者不太容易受到行為偏見的影響，因此被認為是更成熟的投資者。

例如，研究報告的作者 Hung Nguyen 和 Mia Pham投資者註意力對市場異常重要嗎？, 發表在 2021 年 3 月的《行為與實驗金融雜誌》上，研究了投資者註意力對美國市場 11 種股票市場異常的影響，發現它們可以通過投資者註意力的測量得到很好的解釋——投資者註意力的水平與定價錯誤的程度，在高關注期而不是低關注期之後異常更強。他們的發現使他們得出結論：“結果與這樣的猜想一致，即過度關注無關信息會引發投資者對信息的過度反應。一旦錯誤定價得到糾正，在高度關注期之後就會實現更多的異常回報。”

陳健、唐國豪、姚家全和周國富在他們的研究《投資者關注與股票收益 》中為行為金融學文獻做出了貢獻，他們研究了基於 12 個代理的投資者關注指數是否可以顯著預測股市風險溢價：異常交易量; 極端回報；過去的回報；接近 52 周高點和歷史高點；分析師報導；廣告費用的變化；共同基金流入和流出；媒體報導; 電子數據收集、分析和檢索 (EDGAR) 系統上的搜索流量；和谷歌搜索量。他們指出：“有理由假設真正的投資者註意力是無法觀察到的，而每個單獨的衡量標準只是它的代表。” 他們使用了三種信息聚合方法：偏最小二乘法(A PLS )、比例主成分分析(A SPCA ) 和主成分分析(A PCA )。他們的樣本期是 1980-2017 年。以下是他們的調查結果的摘要：

• 大多數個人注意力代理是正相關的，儘管有幾個的負值可以忽略不計。相關係數從-0.37 到 0.80 不等，這表明 12 個注意力代理捕捉了投資者註意力的共同和不同方面。因此，就投資者註意力對股市的總體影響而言，使用特定的代理不太可能是完整的。

• 在回報可預測性方面，集體使用代理優於單獨使用它們——這與研究表明集成指標優於單一指標一致。

• 投資者的注意力在市場層面很重要：當集體使用單個代理時，它可以強烈預測樣本內外的總體股票市場，為均值方差投資者帶來可觀的收益。相反，個人注意力代理的可預測性有限。

• 收益的經濟規模很大。例如，A PLS增加一個標準差導致下個月的預期股市回報率下降 0.64%（年化率為 7.68%）。

• 投資者註意力指數的預測能力主要源於暫時性價格壓力的逆轉以及對高方差股票的更強預測能力——這與 Nguyen 和 Pham 的研究結果一致。

• 投資者的高度關注增加了淨購買量，但增加在隨後的一個月放緩，從長遠來看會減少。

• 投資者的總體注意力對按市場貝塔值和異質波動率排序的股票投資組合的超額回報負有負面預測——這與研究表明投資者傾向於被高方差股票（高貝塔值股票和高異質波動率的股票）所吸引，從而推高其價格從而壓低了他們的預期回報。

• 可預測性最長存在兩年，但隨著預測範圍的增加，幅度縮小，表明長期內可預測性效應減弱。

• 在控制了經濟變量和投資者情緒變量後，投資者總關注度指標保持了很強的可預測性——投資者總關注度包含了股市的獨特預測信息，無論是經濟基本面還是投資者情緒都無法解釋。

• 基於投資者總體關注度的投資組合產生了非常大的夏普比率——每月A PLS的年化夏普比率為 0.74，而市場的夏普比率為 0.50。扣除交易成本 50 個基點後，為 0.67——投資者的關注度 A PLS策略優於幼稚的買入並持有策略。對 A sPCA和 A PCA發現了類似的結果。

他們的發現使陳、唐、姚和周得出結論：“基於投資者的總體關注度，資產配置中可能存在巨大的投資利潤，這表明均值方差投資者俱有巨大的經濟價值。然後，該分析從資產配置的角度強調了投資者註意力對總體股票市場的重要作用。……投資者對股市的總體關注度的預測能力可能來自淨買入造成的暫時價格壓力的逆轉以及高波動性股票的更強能力。”

Chen、Tang、Yao 和 Zhou 的研究結果與投資者情緒研究的結果一致。Malcolm Baker 和 Jeffrey Wurgler 構建了一個基於六個指標的投資者情緒指數：以紐約證券交易所成交量衡量的交易量、股息溢價（股息支付者和非支付者的平均市賬率之差）、收盤價-期末基金折讓、IPO 數量、IPO 首日回報率和新發行股本。（數據可在Wurgler 的紐約大學網頁上獲得。）Baker、Wurgler 和 Yu Yuan，全球、本地和傳染性投資者情緒研究的作者發表在 2012 年 5 月的《金融經濟學雜誌》上，調查了投資者情緒的全球和本地成分對主要股票市場的影響，包括國家平均水平以及它們影響股票橫截面的時間序列返回。他們發現，投資者情緒在國際市場波動中發揮著重要作用，並產生與投資者過度反應修正一致的回報可預測性——它是國家層面市場回報的反向指標。

Muhammad Cheema、Yimei Man 和 Kenneth Szulczyk 在他們 2018 年 3 月的研究投資者情緒狀態和股市總回報中也檢查了投資者情緒的影響， 並發現 Baker-Wurgler 投資者情緒指數是隨後每月 6-月和 12 個月的市場回報，但僅限於情緒高漲的時期。例如，他們發現在情緒高漲期間，隨後一個月的回報率為-0.9%，隨後六個月的回報率為-0.8%，隨後一年的回報率為-0.5%。每個結果在 1% 的置信水平上都是顯著的。另一方面，在情緒低迷的時期，沒有任何數據是重要的。

證據表明，個人投資者的注意力引起的行為會導致異常（錯誤定價）。這就是為什麼散戶投資者被稱為“噪音交易者”，而成熟的機構投資者被稱為知情交易者。可悲的是，由注意力驅動的個人投資者交易導致回報不佳。投資者的收穫是避免成為噪音交易者。不要在投資懸崖上追隨羊羣。停止關注金融媒體的預測。最重要的是，要有一個完善的書面投資計劃。培養堅持下去的紀律，在需要時重新平衡，並在機會出現時收穫損失。

本文作者可以追加內容哦 !