健合集團股價利潤“腰斬”，評級接連遭下調財務壓力陡增

作爲國內知名的營養品巨頭，健合集團2022年以來股價狂跌不止。更糟糕的是，在股價暴跌之際，健合集團接連遭到穆迪、標普、摩根士丹利等評級機構及金融機構下調評級。

而公司2021年財報則着實讓投資者嚇了一跳，淨利潤下滑55.3%，一改往日高增長態勢。這一切的一切似乎透露着這家營養品巨頭處境有些不妙。

股價利潤“腰斬”

過去十年，健合集團業務突飛猛進，營收從2010年12.34億元增長到2020年111.95億元，淨利潤則從2.66億元增長至11.37億元。

在二級市場公司股價表現頗爲亮眼，2014年1月一度漲至75港元/股，2018年經過調整再次漲到64.5港元/股。

然而，2018年過後一切都开始慢了下來，健合集團業績似乎陷入停滯。2019年營收只增長了7.93億元，要知道前一年足足增長了20個億，2020年營收增速進一步放緩，僅增長了2.7億元。

2021年，健合集團業績大幅下滑，營收115.5億元，同比增長3.2%；但是淨利潤只有5.08億元，同比下滑55.3%。

在二級市場上，公司股票自2018年創下64.5港元/股的高位开始一路下跌，截至2022年5月10日收盤8.20港元/股，下跌了近9成。

對於2021年淨利潤大降的原因，健合集團解釋稱主要是由集團內部貸款重估產生非現金匯兌虧損約1.4億元-1.5億元，以及由優先票據提早贖回選擇權、長期債務對衝工具和認股權證的公允值變動產生非現金虧損約1.35億元-1.45億元所致。

不過，更主要的原因來自於主營業務受挫。健合集團的主營業務分爲嬰幼兒營養及護理用品業務板塊(BNC)、成人營養及護理用品業務板塊(ANC)以及寵物營養及護理用品業務板塊(PNC)，佔營收比重分別57.3%、36.4%和6.3%。

作爲業績支柱，BNC板塊去年收入66.1億元，同比下降9.4%，其中嬰幼兒配方奶粉收入同比下滑了1.9%，益生菌補充品和其他嬰幼兒產品則分別爲-30.9%和-24.2%。

嬰幼兒配方奶粉是健合集團的優勢領域，旗下有品牌合生元領頭國內益生菌市場二十年，“寶寶少生病，媽媽少擔心”一句廣告詞更是家喻戶曉。

然而，隨着國內乳制品市場日趨飽和，奶粉市場的競爭更加白熱化。伊利蒙牛兩大巨頭正在奶粉市場加快跑馬圈地，還有飛鶴君樂寶等重量級玩家四面出擊，今年3月伊利完成對澳優的收購，君樂寶與美贊臣傳出“聯姻”。

尼爾森數據顯示，截至2021年底，健合集團在中國內地整體嬰幼兒配方牛奶粉市場佔有率爲5.8%，排名第六。

隨着嬰幼兒配方奶粉市場的競爭更加激烈，曾經的優勢壁壘被突破，如何維持穩定市場地位擺在健合集團面前一大挑战。

評級接連遭下調

健合集團過去十年業績突飛猛進離不开一路“买买买”，但是頻繁對外收購在做大了企業規模的同時也推高了公司的財務槓杆，還壘起了巨額商譽值。

2015年至2016年，合生元集團先後兩次出資102億人民幣收購澳大利亞保健品品牌Swisse。同期，還收購了美國有機嬰幼兒食品品牌Health Times以及法國母嬰護理用品品牌Dodie。

2018年，健合集團收購法國有機嬰幼兒食品品牌Good Got。近年來，健合集團切入寵物營養賽道，先後收購了寵物營養品牌Solid Gold及美國线上寵物營養品品牌Zesty Paws。

這一圈收購下來，健合集團的財務槓杆被大幅推高，2015年至2021年，健合集團的資產負債率分別爲73.97%、77.50%、70.19%、67.35%、64.73%、63.98%和70.98%。

與此同時，健合集團還積累下巨額的商譽值，2014年時公司的商譽僅爲0.76億元，但是到2021年底，健合集團的商譽已經達到74.72億元，佔集團資產總值達37%。

這些通過收購而來的企業短期有助於做大企業營收規模，但是長期能否產生協同經濟效益卻不得而知，一旦收購標的業績不及預期，公司將面臨商譽暴雷的風險。

健合集團2021年財報中並購的後遺症似乎已經顯露出來，當健合集團發出一份淨利潤下滑55.3%的財報時，國際投行評級機構紛紛下調了評價、目標價。

4月1日，穆迪將健合集團公司家族評級從“Ba2”下調至“Ba3”，將高級無抵押評級從“Ba3”下調至“B1”。穆迪公司表示，“收購Zesty Paws所帶來的巨額債務，加上利潤率的惡化，將使該公司在未來12至18個月內不太可能實現去槓杆化，達到3.5倍-4.0倍的水平。”

緊接着4月4日，標普也將健合集團長期發行人信用評級的展望從“穩定”調整爲“負面”。標普指出，健合集團將需要更多資源來保護其在競爭日益激烈的嬰幼兒配方奶粉市場中的市場份額，還有不斷上漲的原材料價格和持續高企的運營費用可能會壓縮健合集團的利潤率。

4月14日，摩根士丹利將健合集團目標價由16港元降至12港元，理由是出生率及競爭激烈，可能令健合集團毛利高的嬰幼兒營養及護理業務面臨挑战。(來源|大華觀察）

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