透過OTA公司業績，看旅遊行業復蘇背後的變化和機遇
對投資人來說，尋找好公司是一個永恆的命題。
在硅谷創投教父彼得蒂爾看來，真正的優秀公司是不參與到既有勢力的競爭規則中，通過避开無謂的競爭建立自己的競爭規則，進而創造屬於自己的足夠大的規模性市場。
在旅遊行業，恰恰有一家公司是這一理論的忠實踐行者——同程旅行。與其他OTA平臺不同，同程旅行更注重非一线城市旅遊需求的滿足。如今，長期耕耘終於到了收獲的季節。
隨着旅遊行業的復蘇疊加非一线城市需求崛起，同程旅行正在迎來新一輪的增長周期。財報顯示，二季度公司收入爲28.7億元，同比增長117.4%；經調淨利潤爲5.9億元，同比增長428.9%，收入及經調淨利潤皆創下歷史新高。
業績超預期增長背後，隱藏着一條更深層次的邏輯：旅遊行業正在進入一個新階段，以非一线城市用戶的旺盛需求爲主導，國民新旅遊成爲推動旅遊行業發展的驅動力。
在這個過程中，擁有海量用戶的OTA平臺們，在享受用戶價值提升帶來的業績增長的同時，也徹底打开了供給端賦能的商業天花板。如今，這樣的變化正在逐漸反映到OTA平臺的業務層面。
/ 01 / 旅遊復蘇邏輯裏的新變化
對於投資人來說，如何正確理解這次旅遊行業復蘇顯得尤爲關鍵。很多人把這次旅遊行業的復蘇簡單解讀爲旅遊消費降級。但從目前看，這一說法無疑過於片面了。在我們看來，此次旅遊行業復蘇的特徵，大致可以歸結爲以下幾點：
一是旅遊行業正處於漸進式復蘇。一方面，旅遊部分場景數據超過2019年同期，比如小長假數據超過2019年同期。今年“五一”小長假，國內旅遊出遊合計2.74億人次，按可比口徑恢復至2019年同期119.09%；實現國內旅遊收入1480.56億元，按可比口徑恢復至2019年同期的100.66%。另一方面，比如人均出遊半徑、人均出遊距離還沒有恢復到2019年的水平，意味着旅遊復蘇的進程還將持續。
二是非一线城市的旅遊消費需求增長，是旅遊市場強勁復蘇的重要推動力。同程旅行發布《“五一”假期旅行消費報告》顯示，在國內目的地中，三线及以下城市旅遊熱度增長迅速，三至五线城市酒店預訂同比漲幅均超過150%。與很多人將其理解爲消費降級不同，我們更愿意將其理解爲下沉市場用戶的消費升級。這與當年拼多多邏輯類似。
隨着非一线市場旅遊需求的爆發，推動旅遊行業進入第三個發展階段：從精英消費到大衆旅遊時代，再到國民旅遊新時代。與前兩者相比，這一階段的旅遊覆蓋面更廣，囊括了所有非一线城市的用戶。隨着非一线市場需求的釋放，將推動旅遊行業進入新一輪的增長周期。
三是旅遊行業正在經歷一輪供給與需求的邏輯的更迭。在過去相當長時間裏，旅遊行業都是由供給端推動的，就是有什么景點就去玩什么。但隨着新一代消費者的崛起，以及用戶與供應端的渠道連接更多元和高效，需求側在旅遊行業的重要性不斷提升。
針對用戶的差異化需求，也在推動供給側的服務創新。比如，近年來我國以休闲度假爲目的的旅遊比重逐漸提升。2023年上半年，休闲度假位居在线旅遊用戶旅行類型TOP1。爲了更好滿足這一需求，同程旅行在整合同程旅業、同程國旅等資源的基礎上，於6月16日對外宣布正式啓動线下門店加盟計劃。長期來看，更多新需求的出現也將持續推動旅遊行業的復蘇。
毫無疑問，在一系列變化之下，旅遊行業正在酝釀着新的機遇。從已發布的業績看，以同程旅行爲代表的頭部OTA平臺，正在成爲行業變化紅利的最大受益者之一。
/ 02 / 同程旅行強勢復蘇背後的“明牌”
從半年報看，同程旅行在二季度的收入及經調淨利潤皆創下歷史新高。財報顯示，二季度公司收入爲28.7億元，同比增長117.4%；經調淨利潤爲5.9億元，同比增長428.9%。
拆分結構看，同程旅行住宿與交通兩大核心業務的收入也雙雙創下歷史新高。其中，二季度住宿業收入10.6億，同比增長94.2%，較2019年同期增長91.7%，國內酒店間夜量較2019年同期增長超130%；交通收入14.9億元，同比增長141.2%，較2019年同期增長59.5%，國內機票票量較2019年同期增長40%。
同程之所以能夠展現出遠超行業的業績彈性，得益於其在非一线城市的優勢地位。截至2023年6月30日，同程旅行居住在中國非一线城市的注冊用戶約佔注冊用戶總數的87%。2023年第二季度，同程旅行在微信平臺上約70%的新付費用戶來自中國的非一线城市。
而這一切的背後，離不开同程旅行此前的一系列前瞻性的布局：
從時間點來說，同程旅行是國內OTA平臺裏最早布局下沉市場的公司，且擁有微信的加持。除了衆所周知的微信入口外，同程旅行還在積極擴充騰訊體系外的服務場景：目前，同程旅行已通過微信、短視頻、手機廠商、工具應用、线下服務等生態的搭建，構建了多元化的服務場景。就在今年上半年，同程旅行深入布局鴻蒙生態並成爲了華爲服務宮格旅遊入口的合作夥伴。
面對非一线市場用戶的差異化需求，同程旅行做了諸多調整，去承接需求端的爆發。與過去互聯網公司主打线上獲客的模式不同，同程旅行通過布局线下場景，來實現獲客。比如，同程旅行與酒店合作二維碼掃碼將用戶引導至同程旅行平臺，以及通過“城市通”公共交通業務進一步挖掘线下獲客渠道。
通過多年的布局和差異化打法，同程旅行形成了涵蓋线上线下，多元服務場景、多渠道的流量生態。這一流量生態與非一线城市的流量結構高度匹配。
原因在於，非一线市場的流量結構與一线城市有很大不同，由於非一线流量結構分散，單一流量渠道價值有限，這意味着企業需要構建更全面的流量生態，才能達到理想的獲客效率。這也是爲什么同程旅行能成爲非一线市場滲透最爲成功的OTA平臺。
除了流量生態的完善，同程旅遊也通過持續的營銷內容活動，不斷拉近與年輕用戶的距離。
今年二季度同程旅行與騰訊遊戲繼續深化合作，將電競及遊戲納入到用戶互動項目中。此外，同程旅行還在江西上饒葛仙村度假區舉辦了音樂節，並取得了不錯的效果。自音樂節官宣啓動以來，大量年輕用戶通過音樂節關注葛仙村和上饒當地旅遊。同程旅行數據顯示，7月葛仙村旅遊搜索熱度環比上漲130%，上饒旅遊搜索熱度上漲88%，音樂節相關活動頁面吸引超過8000萬人次關注。
需求端的多管並下，讓同程旅行成爲OTA平臺裏爲數不多用戶端量價齊升的公司。體現在數據上，用戶規模持續擴大，用戶價值的不斷提升。2023年二季度，同程旅行的MPU（月平均消費用戶）爲4220萬，較2019年同期增長52.3%，創歷史新高；付費率高達15.1%爲，近三年來新高。
不出意外，未來相當長時間裏，用戶價值提升將成爲同程旅行業績增長的重要驅動力。
/ 03 / 隱藏在供給側的成長“暗线”
站在當下看，同程旅行在需求端的強勢地位，能夠幫助其獲得更多的商業空間，比如反向賦能旅遊產業供應鏈。而這背後主要由三個邏輯驅動：
一是相比於國外成熟市場，國內旅遊行業在供給端的格局較爲分散。以住宿業爲例，盡管2018-2022年中國酒店行業連鎖化率從22%提升至39%，但與美國等成熟市場仍然有着較大差距。2020年美國酒店連鎖化率高達72.5%。
供給端分散，意味着OTA平臺擁有巨大的產業話語權，能夠在供給端集中度提升過程中享受更大的紅利。這與電商的邏輯類似。某種程度上，國內電商平臺的強勢，恰恰是因爲线下零售集中度低且發展階段仍處於早期。
二是旅遊行業供給端正在面臨數字化升級的浪潮。還是以住宿業爲例，近年來數字化是酒店行業一個重要的發展趨勢。從近十年看，全球酒店IT支出不斷增加，由2013年的275億元增長至2023年的573億元，CAGR爲7.6%。
此外，根據《2022年酒店業技術研究報告》，僅有3%的酒店會在2021年的基礎上降低IT預算，大多數酒店預計在2022年不會削減IT方面的預算投入，且有66%的受訪者發出了會增加IT預算的積極信號。這意味着，酒店數字化需求支出不僅持續增加，且未來有望進一步擴大。
三是新技術催生新場景的出現，比如基於AR和VR的景區等等。隨着互聯網、大數據、虛擬現實等新技術在文旅領域加速應用，沉浸式文旅項目在各地不斷湧現。大衆點評發布數據顯示，8月以來，平臺上含“沉浸式”關鍵詞的筆記數量同比增長近70%。
對於OTA平臺在供給端的機會，大部分投資人沒有太多感知。但事實上，OTA平臺在供給端的商業化機會並不比C端小。這也體現同程旅行的財報上。二季度，以酒店管理服爲代表的創新業務收入爲3.2億，同比增長103.3%，收入佔比從2019年二季度的6.3%增長到了2023年二季度的11.1%。
長遠來看，B端業務崛起對同程旅行等OTA平臺有着重要意義。一方面，收入結構的多元化，能夠進一步增強平臺的抗風險能力。從過去看，與C端需求易受外部環境影響相比，B端的需求更加穩定。這也是爲什么在美股等成熟市場B端企業估值高於C端的重要原因。另一方面，B端與C端業務形成良好協同，進一步加強了同程旅行的產業話語權。
至此，同程旅行未來進化的核心邏輯已經逐漸清晰：
在短期內，以非一线市場需求崛起帶動的旅遊行業消費升級，爲同程旅行帶來遠超行業的業績復蘇；長期來看，在賦能B端過程中，同程旅行能夠獲得可能不亞於C端的商業化潛力，並支撐其實現業績的長期增長。
從這個角度上說，同程旅行的未來值得期待。
$同程旅行(HK|00780)$
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