股價暴跌近80%，輔助生殖雖進醫保，貝康醫療困局暫時無解

2022年2月21日，北京市醫保局會同市衛生健康委、市人力社保局印發《關於規範調整部分醫療服務價格項目的通知》，強調在費用可控、確保醫保基金可承受的基礎上，北京市醫保局將門診治療中常見的宮腔內人工授精術、胚胎移植術、精子優選處理等16項輔助生殖技術項目納入醫保甲類報銷範圍，並且將於新政策將於3月26日正式落地。

受到北京醫保利好消息刺激，2022年2月21日的國內輔助生殖領域器械代表企業貝康醫療盤中漲幅也一度超過10%。截至發稿日，貝康醫療股價7.48港元，但相比較021年2月最高點34.85港元跌幅仍超過78.5%。

貝康醫療的植入前基因檢測產品PGT-A，是三代試管嬰兒治療中的關鍵步驟。通過使用PGT-A，可以讀取並用於分析遺傳信息，從而提高嬰兒成功率。雖然產品並未直接進入醫保，醫保將直接推動輔助生殖賽道需求，並拉動上遊產業鏈市場需求，對於貝康醫療業務發展是個巨大利好。

01

市場需求高，

貝康醫療股票爲何一路走低

隨着計劃生育的开放，人口問題成爲了社會熱門話題。在這個社會大背景下，生育困難人羣的困境逐漸進入公衆視野。根據弗若斯特沙利文的數據預測，我國2023年育齡夫婦的不孕不育率將高達18.2%。

另一方面，隨着醫學技術的發展，輔助生殖技術也維持着高速的增長。2018年數據顯示，在4800萬不孕夫婦當中，接受輔助生殖服務患者僅在60萬左右，這也意味着對於輔助生殖相關的企業來說，我國輔助醫療產業是巨大的藍海市場。弗若斯特沙利文分析，2014-2018年復合增速達到13.6%，遠高於全球市場的5.1%，2018年，我國輔助生殖市場達到3.8億美元，預計2023年我國輔助生殖市場有望突破7.5億元。

貝康醫療是國內輔助生殖技術的代表企業，貝康醫療的PGT-A試劑盒是國內首個獲批的第三代試管嬰兒檢測試劑盒，該試劑盒用於在胚胎植入母體前，來檢測試管嬰兒過程中胚胎染色體數目異常。在4年多的臨牀試驗中，貝康醫療的PGT-A試劑盒總共檢測逾30000份胚胎樣本，在臨牀試驗中錄得的妊娠率及流產率分別爲72%和6.9%，未進行非整倍體篩查的試管嬰兒的妊娠率及流產率分別爲45%和32%。

優異的數據，並未帶來優秀的業績。PGT-A試劑盒在2021年正式上市銷售後，並未如預期發展，截至2021年上半年，營收爲0.5億元，但同期淨虧損卻從1.58億元擴大至8.78億元，2021年上半年淨虧損0.42億元。

貝康醫療業績不佳，導致公司股價一路下滑，2021年2月上市觸及最高點34.85港元/股後，便一路震蕩下跌，已跌破發行價。雖然有北京醫保利好消息，但最終決定其價值的依然是業績。

與美國2018年30.2%的滲透率相比，我國輔助生殖滲透率僅爲7%，縱然中國輔助生殖是個巨大的藍海市場，但貝康醫療的業務依然無法脫離大行業窠臼而一枝獨秀。爲何我國輔助生殖滲透率如此之低？

首先是醫療技術能力的不足：試管嬰兒技術和人工授精技術是目前輔助生殖的主要技術。以試管嬰兒技術爲例，自1978年第一個試管嬰兒出現後，如今已經發展到第三代技術，整個流程涉及刺激排、預測排、採集子、體外授精、移植後處理等多個環節，每一個環節都至關重要，對於上下遊都有極高的技術要求。

此外，作爲一個完整鏈條的產業，輔助生殖行業主要包括上遊輔助生殖醫藥領域，還有下遊輔助生殖醫療行業。上遊醫藥技術門檻高，根據丁香園的數據統計，輔助生殖市場中，34%是藥物的費用。由於醫藥技術門檻高，市面上僅有少數幾家企業，默克雪蘭諾、麗珠集團等少數企業佔據市場主導地位。

其次，信任關系尚未被建立：面對巨大的市場需求，我國對於輔助生殖政策在嚴格的基調上，採取了適當放松的做法，輔助生殖技術許可審批權限下放至省級衛生計生委。雖然牌照逐漸放开，但能否滿足相關要求的機構仍然少之又少。

截止至2019年底，我國經批準开展人類輔助生殖技術的醫療機構共517家，經批準設置人類精子庫的醫療機構共27家，其中獲試管嬰兒牌照的醫院僅有396家，23.40%的生殖中心達不到試管嬰兒技術要求。2020年，全國獲批輔助生殖中心數量約達550家，試管嬰兒中心數量約達362家。

因爲行業發展相對緩慢，導致行業亂象叢生，各種小廣告充斥在各大醫院周邊，患者很難對繁雜的信息進行分辨。往往有患者人財兩空的消息傳出，這也讓輔助生殖行業很難與患者建立有效的信任關系。

還有價格居高不下：試管嬰兒涉及多項檢查、手術、胚胎冷凍和管理、藥物使用等費用，因爲患者身體條件不同，價格也會有所不同，一個周期的費用大概是在3-5萬之間。根據《中國高齡不孕女性輔助生殖臨牀實踐指南》測算，女性在35歲及以下時，平均需要3個治療周期成功活產，總價在9到15萬之間，高昂的價格導致大部分的患者難以接受。

截至2020年末，貝康醫療與42家醫院籤訂了PGT-A試劑盒的合作協議。在行業方興未艾之時，貝康醫療也很難一枝獨秀。

02

醫保促進有限，

貝康醫療道阻且長

如今的輔助生殖行業面臨的問題雖然不少，但是在醫保入局後，這些問題注定會被逐步解決，特別是信任關系和價格問題。

貝康醫療2019年研發支出1990萬，2020年研發成本增長73.4%達到了3450萬。貝康醫療股份有限公司創始人、執行董事兼總經理梁波博士表示，在國家鼓勵“三孩”及輔助生殖行業的情況下，貝康醫療未來還將以更加務實的態度，不斷加大研發投入加強自主創新研發實力。

貝康醫療的研發也有足夠的回報，貝康醫療的業務覆蓋植入前基因檢測、產前檢測以及產後檢測。其中，植入前基因檢測的PGT-A試劑盒已經成功上市；用於檢測植入前試管嬰兒胚胎中的單基因缺陷PGT-M也有望在2022年獲批上市；用於產前檢測CNV試劑盒預計2023年獲批上市。

國內PGT試劑市場規模（出廠價口徑），預計從2020年0.96億元增至2025年34億元，年復合增長率高達103.8%，2030年將進一步增至147億元。貝康醫療的PGT-A雖然目前處於行業領先階段，但潛在競爭對手的PGT-A試劑盒預計最快2022年獲批，可見目前貝康醫療的產品和市場壁壘並不明顯。

貝康醫療2020年銷售成本5918.1萬較2019年增長43.8%，2021年上半年銷售成本2800.7萬較2020年同期增長34.8%。2021年貝康醫療表示爲做好直銷，提升對於終端的服務質量，正計劃擴充銷售團隊。在銷售端人、財共同發力的情況下，增加市場佔有率。這也直接造成了貝康醫療虧損加劇。

2021年11月，貝康醫療完成了對男科IVD公司星博生物的收購，以8500萬，收購其51%股權。這筆收購案實現了行業頭部企業的整合，實現了男科精子篩選解決方案與胚胎精準篩選解決方案的整合，打通了完整的輔助生殖篩選的解決方案。貝康醫療手中的牌變得更好，這也意味着，運營成本即將上升，最關鍵的還是能否轉化成業績。

籤約儀式

北京醫保對於新生兒十分友好，早在去年9月就曾經將產前篩查產品成功被納入北京醫保，如今將輔助生殖相關業務納入醫保，對於行業是巨大的利好。

2019年，京籍出生人口數量創十年新低，總人數100368人，在全國1400萬出生人口總數當中的比例十分小。此外，目前北京市具有輔助生殖資質的基本醫療保險定點醫療機構共15家。如果不能再多地進入醫保，僅僅北京一地對貝康醫療幫助有限。北京只是一個起點，將會成爲全國的風向標，未來將會有更多的省份也將陸續將相關產品納入醫保，但這需要放到時間維度上觀察。

對於貝康醫療來說，未來雖然可期，但產品的研發和認證，以及如何進入醫保依然是貝康醫療長期存在的挑战。短時間內對貝康醫療最重要的事情就是如何做好自身的業績，這直接決定了資本市場對其看法。（來源：深潛健識）

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