如何理解美聯儲的連續加息？

作者|鄭磊

薩摩耶雲科技集團首席經濟學家、專家

最近三個月，美聯儲連續三次加息，加息幅度都特別大，引發了市場的關注，對市場本身也有很大的衝擊。這種衝擊會造成多大的影響？美聯儲未來還會採取什么樣的加息路徑？

我分幾個問題講：

第一個問題，美聯儲的這三次加息是不是太過激進？美聯儲加息到底會有多少次？後續還會加多少？

我的答案是美聯儲本輪加息非常激進。

我們回顧一下美聯儲最近幾次的加息，美聯儲從年初开始加了五次，已經加了300點，也就是3%，利率從0到3%。這樣的加息速度，可以和前幾輪加息做個比較。1994年2月到1995年2月，一年的時間加息了七次，加了3%。今年只加了五次，就已經加了3%，這速度是有史以來最快的一次。

美聯儲加息這么快，最大的問題是什么？加息對市場和對經濟都會有比較劇烈的衝擊和影響。目前爲止，大家還對美聯儲加息的影響做了一些判斷和預測，但還沒有完全被市場認可和定價（price in）。實際上美聯儲的每一次加息都引發了全球市場的波動，甚至是引發了市場危機。比如，94年开始的那輪加息，引發了97年的亞洲金融危機。97年到00年，加息了六次，總共加了不到2%，2000年就戳破了互聯網泡沫。那次泡沫破裂之後，美聯儲緊急採取了降息的應急措施，互聯網泡沫在一年的時間內就消失了，但是鼓大了房地產市場泡沫。2004年到2006年的加息引發了次貸危機。2015年到2018年，在金融危機之後，美聯儲進行了量化寬松的操作，等到全球經濟穩定下來之後，總共三年的時間，加息了九次，也只有225個基點。這一輪加息沒有引發非常大的衝擊，但在2020年，全球經濟受到了疫情的影響，金融市場出現了崩盤跡象，美國很快降息到了零。其實這是加息的過程被疫情中斷，現在是重新恢復這個加息進程，仍是未來解決金融危機之後，量化寬松造成的資產負債表過於龐大的問題。現在除了資產負債表之外，通脹問題是非常明顯的，現在加息的目標主要爲了降低通脹。

第二個問題就是美聯儲未來的加息路徑，研究美聯儲的專家在這方面做了很多預測，他們非常樂觀地認爲，美聯儲的加息會在2023年初終止。因爲他們覺得，美聯儲可能發現經濟形勢不好，而通脹也受到了控制，就會停止加息，甚至是反向再降息。現在看來，這類樂觀預測和美聯儲所持立場差別太大。實際上，美聯儲主席以及一些投票權的聯邦市場委員都出面多次重申，他們認爲現在最大問題是通脹，爲了壓制通脹必須要加息，而且加息不能夠半途而廢。他們認爲聯邦基準利率應該保持在4%以上一段時間，再看效果如何。

按照美聯儲的思維模式，我們現在是3%-3.25%的區間，我們再加100個基點，再加1%，也就是超過了4%水平，加息的進度很有可能就會比較激進，所以我預測在第四季度，美聯儲的計劃是至少再加息75個基點。

我一直認爲美國今年是不能加息的，考慮到美國經濟狀況和對全球經濟的影響，美國沒有加息的條件。而且我在年初就預測過，如果美國加息，今年很可能會引發難以預料的結果。但是美國既然已經加息了，而且加到了3%-3.25%區間，現在我們就只能觀察和等待結果的出現。美聯儲即便想在第四季度再加息75個基點以上，能不能做得到，很難說。但是我相信美聯儲的官員確實是有這樣的打算。

大家關心什么情況會讓美聯儲停止加息？

我的結論就是如果金融市場崩盤，美聯儲的加息肯定會馬上停下來。就比如2020年突發疫情，美國股債流動性驟減，大幅下跌，考慮到市場衝擊過於巨大造成的連鎖反應，美聯儲會停止加息。現在非常明顯的就是資金從股市外流，美股在這幾個月的表現非常差，股市早已經進入下行通道。如果美聯儲繼續加息到4%以上，美股有可能再繼續下跌百分之三、四十，這相當於市場從幾個月前开始了崩盤過程。另外一個就是債務的問題，加息無論是從全世界各國的國家債務層面，還是從企業債務、家庭債務層面來看，槓杆都非常高，加息勢必要增加還債的壓力，有一些國家債務就會違約，導致債市崩盤。在金融危機期間第二年，我們看到了歐債危機，如果這一次大爆發，就是全球的債務危機，債市的崩盤也屬於市場崩盤。當然，由於美元回流導致的一些國家貨幣匯率下跌，也可能引發對貨幣市場的衝擊。諸如此類，不確定性非常高。

一旦出現市場崩盤，那美國的加息就必然停止。我相信只要美國這樣連續加息，不僅經濟會硬着陸，應該是市場和經濟都會硬着陸，所以美聯儲能否按計劃加息，還得看市場發展的情況來定。

還有一個是政治方面的因素，這個因素一般來說發展得比較緩慢。現在美國的社會環境變得越來越亂，這與經濟不景氣，失業人數太多有很大關系。另外就是民生問題，通脹太高，可能都會造成政治方面的壓力。美國政府能不能夠接受比較大的經濟衰退，要考慮總統競選連任的壓力，拜登政府在壓力之下，能否兼顧經濟和通脹，這是不確定的。對於美國來說，美國政府總統的想法和美聯儲的決定可能不一定在時間上非常合拍，但是之間往往有非常緊密的聯系，這實際上是影響美聯儲做加息決定的一個因素。另外，美聯儲在加息的同時還要考慮縮表，這就給市場和經濟帶來了更大的壓力。

美聯儲加息的理論依據是什么？

美聯儲它只負責制訂貨幣政策，而貨幣政策工具是比較簡單的，其實就是調節市場上的貨幣流動性問題。但是，美國經濟問題實際上不只是貨幣流動性造成的，比如，我們看到水面很多波浪泡沫，這是流動性造成的，但是你一旦把泡沫去掉之後，水下有可能是非常難以控制的洪流。這洪流就是美國長期以來的產業經濟結構失調的問題，他的實業部門過於空虛，雖然是高科技，但缺乏了很多制造業鏈條的支撐。而美國的虛擬經濟非常的發達，特別是金融，導致了現在出現的一系列嚴重的結構性問題。美國應該有意識到問題所在，但是就美國自由市場體制來講，經濟結構性的問題一直沒法解決，放水一定是會激起了泡沫和浪花，而並不會流入實體經濟，調整和改變現有的經濟結構。

我們再看看美國的通脹是如何造成的？通脹在任何時候都是一個供需矛盾。需求大於供給，價格會上漲，通脹會發生在日常的商品市場，也會發生在大宗市場或金融資本市場。2022年之前，美國的通脹主要發生在資本市場，股市上漲似乎沒有頂部，資金主要是在金融資本體系內套利。而今年疫情逐漸平復之後，實體經濟部門在復蘇，通脹自然也越來越多的反映在實體經濟的層面，特別是在一般商品市場。如果美聯儲想壓低CPI的話，一個途徑是在供給端發力，讓供給能夠滿足需求，價格就會下降；另一個就降低需求，通過提高利息，壓制經濟活動和消費，需求也就會減少。當需求減少和他的供給能匹配的時候，CPI就會降低到一個合理水平。

但是美聯儲無法提高經濟的供給，美國政府也沒更好的辦法，在自由市場經濟體，市場是有機生長的，結構上的不平衡，只能靠調整產業結構來完成，而產業結構調整是以企業爲主體進行的自發調整。供給問題無法解決，還有其他很多因素，比如疫情造成的物流阻滯，以及國內供應鏈不完整等，都造成了供給無法滿足需求，所以只能在需求端施加壓力。

那么美聯儲降低需求有沒有用呢？美國最近幾個月的工薪水平上漲非常明顯，員工的薪酬在上升，能源和食品價格在上漲，這兩方面依靠加息很難解決，加息的做法是“殺敵一千，自損八百”。但是爲了遏制住通脹，斷臂求生，美聯儲的政策工具有限，只能這樣做。遏制通脹的過程中，會導致經濟硬着陸，導致經濟衰退或蕭條，等到把CPI降下來之後，美聯儲希望到時候能夠恢復經濟，這個想法在理論上也許可行，但實際上幾乎沒有成功先例。

有一些專家說美國經濟非常強勁，特別是美國政府官員都這樣表示，但美國連續兩個季度的GDP都在下降，已經符合他們定義的經濟衰退標準。一些研究機構認美國經濟宏觀上沒有蕭條，微觀上非常強勁。這個“非常強勁”指的是一些短期指標，比如說失業統計人數，工資上漲的速度等，和宏觀指標GDP增長率等無關。實際情況是，美國大概有60%-70%的勞動參與率，也就是說30--40%的勞動人口根本就不會有工作，實際就業率並不高。

美國加息會對全球經濟和市場產生影響，短期的隱患是市場崩盤。長期對全球經濟的負面影響無法避免，在2023年，全球經濟會進入蕭條衰退狀態。

加息會對一些主要市場的影響，比如美元的匯率走勢。美元匯率實際上是受到美元指數的驅動，美元指數在計算的時候，要考慮其他美元對其他主要貨幣的相對優勢，其中一部分是歐元，還有人民幣，日元、英鎊等等。歐洲的經濟大概率會繼續衰退，其貨幣走軟，推升美元匯率走強。還有一個因素就是美元回流的問題，美聯儲加息之後，大類資產的配置一定會改變，一些高風險的資產的收益率對投資者的吸引力減小，相當一部分資金會從股市轉移到債市和其他投資品上，比如大宗商品、黃金市場等會分流一部分。

美聯儲不停止加息，美元的走強的趨勢還是較頑強的，但股市下跌的趨勢仍比較明顯，大宗商品因爲美國、歐盟、中國、日本等主要經濟體的不景氣，大宗商品價格也在往下降。在經濟衰退的環境下，以保值爲主要功能的黃金的吸引力也不高。整體上，2023年會不太樂觀，但我認爲2025年，全球經濟很可能會重新進入一個新的增長周期。

本文作者可以追加內容哦 !