三財季合虧3.54億！寶尊電商收購拓展品牌管理業務，利潤率怎解？

寶尊電商11月初宣布現金收購蓋璞大中華區業務，上述收購一方面令公司收入增長具有周期性，但另一方面公司短期利潤率面臨壓力

《投資時報》研究員 王子西

擁有ZARA、BURBERRY、GUCCI、PHILIPS等品牌客戶在手的電商代運營龍頭企業，這個財季依然淨虧。

寶尊電商有限公司（下稱寶尊電商，港股9991.HK、美股BZUN.O）日前披露2022年第三季度業績，公司GMV（交易總額）同比增長15.9%至186.32億元（人民幣，下列除標明外皆同），增速較上年同期放緩；實現總淨營收同比減少8.3%至17.41億元，且產品銷售同比降幅近三成。報告期內，公司淨虧損1.57億元，較上年同期虧損收窄；非公認會計準則下的淨利潤同比扭虧爲盈，約爲49萬元。

單三季度的盈利雖有改善，但整體來看公司2022年前三個財季合計淨虧3.54億元，虧損金額已超過2021全年。2022財年大概率或仍是“虧損年”。

值得注意的是，11月初公司宣布現金收購The Gap, Inc.（下稱Gap）大中華區業務，並視此收購爲拓展新業務线“品牌管理”的關鍵一步，收購將推動公司朝着技術驅動型、全渠道商業運營商加速邁進。但不可否認的是，經營Gap大中華區業務的兩家營運實體公司仍處於虧損狀態。

有機構認爲，上述收購一方面令公司收入增長具有周期性，但另一方面公司利潤率近期或面臨壓力。且《投資時報》研究員注意到，2021年以來公司頻頻收購，截至2021年末商譽已近4億元。收購帶來的無形資產攤銷對利潤影響、未來商譽減值風險，皆需關注。

三個財季合計淨虧3.54億

公开資料顯示，寶尊電商成立於2007年，分別於2015年5月、2020年9月在美國納斯達克、香港聯交所上市。作爲電商代運營龍頭企業，公司提供的服務包括店鋪運營、數字營銷、IT解決方案、倉儲配送和客戶服務五大內容。

寶尊電商主要有三種模式來運營業務，即經銷模式、服務費模式和寄售模式。經銷模式通過向品牌合作夥伴或授權經銷商選購貨品，並將貨品售給終端消費者，從而產生產品銷售收入。服務費模式、寄售模式則向品牌合作夥伴、其他客戶提供IT解決方案、網店運營等相關服務，來產生服務營收。

根據季報，2022年第三季度，寶尊電商實現GMV爲186.32億元，同比增長15.9%，較上年同期增速已放緩。其中，經銷GMV爲5.59億元，仍延續Q1、Q2的同比降幅28.8%；非經銷GMV爲180.73億元，同比增長18.2%。非經銷GMV雖增速也放緩，但能保持正向增長，主要是服務費模式GMV受電子品類的銷量帶動，貢獻了146.95億元，部分抵消寄售模式GMV的下滑。

反映到收入端，公司Q3實現總淨營收17.41億元，同比減少8.3%。其中，產品銷售4.97億元、服務收入12.44億元，前者同比降幅近三成，後者微增3.8%。輕資產的服務收入比較上年同期進一步提升，已逾70%。

盈利方面，第三季度公司淨虧損1.57億元，較上年同期虧損2.93億元收窄；非公認會計準則下的淨利潤爲49萬元，同比扭虧爲盈。粗略計算，公司淨利潤率爲-9.0%、非公認會計準則下的淨利潤率約爲0.03%，同比有所改善。

但整體來看，截至2022年9月末公司三個財季合計錄得總營收58.47億元，同比減少6.0%；合計淨虧3.54億元，已超2021全年淨虧金額，大概率2022財年仍是“虧損年”。

大和研報稱，公司Q3收入符合市場預期，但非公認會計準則淨利潤遜於該行預期，主要是匯兌損失導致。梳理公司收益表，《投資時報》研究員注意到，第三季度寶尊電商的匯兌損失881.8萬元，上年同期則爲收益150.8萬元；同時子公司和股權投資處置損失9952.1萬元，也帶來利潤下行影響。

華興證券則認爲，寶尊電商Q3業績弱於預期，且宏觀不確定及疫情影響下，可能對第四季度造成壓力。同時，多家機構雖給予公司“买入”或“中性”評級，但均下調公司美股目標價，傑富瑞將公司美股目標價由9.5美元下調至7.3美元，花旗由8.30美元調整至6.60美元，中金公司則下調逾四成至5.4美元。

收購Gap大中華區，2023年利潤率承壓？

值得注意的是，2022年11月初，寶尊電商宣布以現金方式收購Gap大中華區業務，交易對價4000萬美元（上限不超5000萬美元）。Gap是美國專業服裝公司，以Old Navy、Gap、Banana Republic及Athleta品牌爲男士、女士和兒童提供服裝、配飾以及個人護理產品。收購還須滿足慣例成交條件和監管部門批準，收購預計於2023年上半年生效。

據寶尊電商官網顯示，Gap於2010年在中國开設第一家門店，在大中華區已積累近3000萬會員。公司自2018年12月成爲Gap大中華區的電商夥伴。而此次收購，被寶尊電商視爲拓展新業務线“品牌管理”的重要一步，同時加速公司向技術驅動型全渠道商務企業發展。

但收購公告顯示，經營Gap大中華區全部業務的兩家運營實體公司仍處虧損狀態。其中，2020年度、2021年度，蓋璞上海稅後淨虧損4.56億元、2.56億元。

大和研報認爲，未來至少1至2個季度，寶尊電商收入仍受到產品銷售拖累，收購Gap大中華區或對2023年利潤率造成壓力。另外，《投資時報》研究員也注意到，2021年以來公司完成多項業務收購，收購帶來的無形資產攤銷對利潤下行影響以及商譽減值風險也需關注。

2021年3月，寶尊電商收購Full Jet Limited全部股權；5月收購蘇州市寶連通國際貨運代理有限公司51%股權；6月及7月收購寶必達物聯科技（蘇州）有限公司於中國大陸的若幹供應鏈業務；8月收購上海莫凡信息技術有限公司51%股權；9月則收購上海奕尚網絡信息有限公司（下稱上海奕尚）全部股權。

上述收購中對上海奕尚的交易對價最高爲2.21億元，產生商譽1.36億元。截至2021年末，寶尊電商期末商譽爲3.98億元，而2020年末尚爲千萬元級別。根據季報，截至2022年9月末，公司商譽仍高達3.50億元。

同時，該公司對天貓交易平臺的依賴或仍需改善，2022年Q3公司的非天貓交易平臺及渠道產生的GMV佔比約31.1%，較上年同期減少2.9個百分點。线上店鋪運營合作夥伴淨增數量也有所放慢，2022年第一季度淨增12家、第二季度淨增10家、第三季度淨增7家，截至9月末爲362家。

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